财政部揭地方违法违规举债四大成因（2）

《报告》本次披露的“前门”数量较市场所理解的“前门”多了一种，而第三种“前门”实际上在2017年50号文（《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》）里面已经有所展现。在孙彬彬看来，地方政府规范举债融资的3种“前门”，其实是指地方政府投资项目资金来源的3种方式，既可以来自于地方政府发行的地方债，也可以来自于PPP模式下吸引的社会资本（包括符合条件的银行贷款等债务资金），还可以来自于地方政府支持下的担保公司提供增信的项目融资。

厘清债务边界 遏制隐性债务增量

《报告》第三部分对地方政府违法违规举债的原因进行了分析，主要包括4个方面：一是政府不正确的“政绩观”。二是项目实施责任不落实，也就是说即使建设项目具有必要性，但项目建设缺乏可行性，忽略了地方政府的财力支撑。三是金融机构推波助澜，这里特意指出金融机构的“不作为”、违规提供融资也是积累隐性债务风险的原因之一。孙彬彬认为，针对这一成因的解决方案以及金融机构的应对态度，将是影响城投平台再融资以及城投债资质的关键因素。四是问责不到位，实际上是在谈部分地方政府对违规举债责任人的问责不到位，存在“包庇”嫌疑，同时也包括金融机构问责。“这一部分的成因分析，对于城投债投资人而言最为关心或者最出乎意料之处在于，金融机构未来对于城投平台融资的态度存在较大的不确定性。”孙彬彬说，不过，应从一个更高的层次来理解“积极稳妥化解存量隐性债务”的含义。

国信证券分析师董德志认为，遏制隐性债务增量，目的是不让风险继续积累。《报告》指出，从地方政府的角度，一个很重要的手段在于“加大财政约束力度，有效抑制地方不具备还款能力的项目建设”。遏制了不具备“可行性”的项目建设，自然就降低了地方政府负债的可能性，对于城投平台而言，也就减少了未来可能为新项目融资的压力，从这个角度来理解，其实是降低了平台的新增融资需求。

从金融机构的角度讲，要求比较严格，“对没有稳定经营性现金流作为还款来源或没有合法合规抵质押物的项目，金融机构不得提供融资，严格按商业化原则提供融资。”孙彬彬解释道，这一条实际上涉及到了50号文和87号文（《关于坚决制止地方以政府购买服务名义违法违规融资的通知》）之后市场最为担心的一个问题，也就是缺少了地方政府的“担保函”，金融机构如何看待城投平台信用资质。在“商业化原则”下，银行或者信托是否可以像债券市场投资者一样接受“无担保”的城投平台。

“从这一点来看，金融机构的态度与选择将是短期内影响城投债估值的关键因素（短期影响偏负面）。”孙彬彬说，实际上，债券市场对于“无担保”的城投平台的看法已经趋于悲观，但是市场的“自然选择”为未来的城投平台提供了一个可预期的融资模式，2016年以来，越来越多的城投平台在发债时选择融资担保公司作为担保人（主要集中在主体评级AA和AA-的主体，一是满足发债最低要求，二是降低融资成本），而这种市场的“自然选择”，实际上也是监管鼓励的方向之一。

长效机制逐步建立 融资平台公司市场化转型

《报告》第四部分讲了未来开展“制止地方政府违法违规举债、遏制隐性债务增量”工作的6个方向：一是遏制隐性债务增量，对地方政府加大财政约束，对金融机构要求提高融资门槛；二是化解存量隐性债务，既要打消中央为地方“买单”的“幻觉”，也要打破政府为金融机构兜底的“幻觉”；三是“开前门”，总结了地方政府规范举债融资的三种途径：发行地方债，与社会资本合作（PPP、政府投资基金），出资成立担保公司为项目市场化融资提供担保；四是推动融资平台转型，既要切断平台与地方政府信用挂钩，同时仍然支持转型平台继续承接政府公益性项目；五是健全问责机制；六是健全长效管理机制，侧重于长期制度建设。

推动融资平台转型要从三个方面解读：首先，规范融资平台公司融资管理。《报告》强调“严禁新设融资平台公司”不仅仅是意味着地方政府未来不能通过新设融资平台来增加“融资空间”，更有逐步清理融资平台的意图，未来融资平台实际上面临着清理、整合，数量下降的趋势。

其次，分类推进融资平台公司市场化转型。所谓“分类推进”，孙彬彬解释道，结合《中共中央国务院关于深化国有企业改革的指导意见》，作为地方国有企业的范畴，融资平台公司未来需要根据承担职能不同，分为公益类和商业类，公益类国有企业将是融资平台未来的合规存在形式。

“市场化转型”不意味着融资平台必须开展商业项目，市场化转型的核心在于平台自身经营或考核的市场化。孙彬彬认为，融资平台市场化转型并不意味着平台不能再参与政府类项目（包括没有经营现金流的公益类项目），而是要求融资平台在参与公益类项目的过程中是以市场主体的形式参与其中，地方政府和融资平台按照绩效考核等市场化方式来履行各自的权利和义务。

最后，防止地方国有企业和事业单位“平台化”。《报告》指出，“坚决制止地方政府将公益性事业单位演变为融资平台”，实际上就是要求将公益性事业单位（或国有企业）与“融资平台”做严格的区分。“但是这里的‘融资平台’与我们所说的对应城投债的‘城投平台’并不是完全一致的概念，这里应该是特指为地方政府举债融资的平台，也就是可能形成隐性债务的平台。”孙彬彬分析，本质上，这是要求平台或者未来的公益性国有企业不能够承担政府融资职能。