商业银行——债券供给侧与需求侧的双重参与者（2）

3、商业银行参与债券市场的主要方式

根据中国人民银行发布的《全国银行间债券市场债券交易管理办法》（以下简称《交易管理办法》），目前我国境内设立的商业银行在满足相关规定下可以在全国银行间债券市场从事债券交易业务。

债券交易：根据《交易管理办法》规定，债券交易包括债券买卖与债券回购两类业务。其中债券买卖是指参与者以商定的价格转让债券所有权的交易行为。

债券买卖：包括在一级市场的认购交易和在二级市场的现券交易。

认购交易：从各类债券的历史发行情况来看，不同时间段的债券发行占比存在一定的变化。其中影响较大的时点有3个，即地方政府债发行的恢复、同业存单发行的恢复以及央行票据的停发。自2009年3月27日新疆维吾尔自治区政府发行第一支面额30亿元的地方政府债券后，地方政府债券的发行规模占国内债券市场发行总规模的比重不断升高，自2013年11月12日至2017年9月，地方政府债券的累计发行规模占该时间段债券发行总规模的13.47%。而自2013年11月11日最后一期中央银行票据发行完毕后，至今央票再没有续发，其在债券发行规模中的占比逐渐由发行规模不断攀升的同业存单取代。考虑到金融债中主要是政策性金融债，则国债、地方政府债、政策性金融债、同业存单等低风险利率债占债券发行总规模的比重已经超过70%，利率债依旧是市场的主要债券供给。

现券交易：根据2013年10月到2017年8月的债券交易统计数据来看，国有商业银行的现券成交活跃度显著低于以股份制银行、城商行、农商行为代表的中小银行。这从侧面也表明国有银行与中小银行的债券交易偏好存在差异，中小银行的交易偏好高于配置偏好，而国有商业银行更倾向于持有至到期。而从成交的到期收益率来看，中小银行的成交到期收益率在大部分时间高于国有商业银行。由于以上数据包含了利率债、信用债等各类债券的成交情况，而信用债收益率由于信用利差的存在始终高于利率债收益率，考虑到中小银行对信用债的偏好性，中小银行债券成交到期收益率才会高于国有商业银行。

债券回购：指参与者进行的以债券为权利质押的短期资金融通业务，指正回购方（资金融入方）在将债券出质给逆回购方（资金融出方）融入资金的同时，双方约定在将来某一指定日期由正回购方按约定回购利率计算的资金额向逆回购方返还资金，逆回购方向正回购方返还原出质债券的融资行为。根据债券所有权是否变更，可以分为质押式回购与买断式回购。相比国有商业银行与股份制银行，城商行与农商行在债券回购市场更为活跃。如果将债券回购视为“加杠杆”的主要方式，那么以城商行、农商行为代表的中小银行则较为激进。而从回购加权平均利率来看，由于自身信用的差异，中小银行的回购成本显著高于国有银行。成本的抬升有可能促使中小银行进一步增加自身风险偏好。

（作者系中信证券研究部分析师）