“后43号文时期”：城投债何去何从

2008年以来城投债发行与净增量

2008年以来城投债年度余额变化

城投提前偿还公告日月度分布

提前偿还城投债的省份分布（按债券支数）

中国经济导报记者|邵鹏璐

去年四季度以来，财政部开始频繁强调地方政府债务界限，颁布多项“开正门，堵偏门”的具体政策，重申地方政府担保的违规属性，并且要求终身问责，政策执行力度明显加强。业内人士分析认为，随着地方债监管进入“后43号文时期”，城投平台再融资渠道收紧、金边属性逐步淡化的趋势不容回避，而且需要逐步向商业化企业转型。

城投债发行量同比下降三成

城投债发行量自2009年开始增加，2012～2014年井喷式增长，43号文（即《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》）后显著回落。2015年下半年起，城投债发行量开始恢复，2016年创下2.5万亿元的历史新高，但2017年以来受市场需求低迷、地方政府债务监管趋严影响，城投债发行量同比下降三成。

截至2017年8月末，Wind口径统计的城投债存量已接近7万亿元。城投平台目前发行的债券几乎涵盖了所有市场常见品种，其中企业债一直占比最高，虽然近年有所下降，但目前仍占36%。中票占比1/4左右，定向工具与公司债各有近20%的占比。

城投发行人主体评级分布呈现出“中间多、两头少”的特点，AA评级家数占比超60%，AA+占比约20%，评级辨识度比一般产业债更弱。从区域分布来看，东部、中部地区发行城投债较多，江苏省存量城投债规模远超其他省份，陕西省、上海市和广东省短债占比较高。

城投债评级正面评级行动次数多于负面评级行动次数的特征比其他行业更明显。不过2013年以来，城投行业的负面调整次数相比历史年度还是明显有所增加。历史案例来看，政府支持力度下降是最主要的负面评级触发因素。区域分布看，城投发生负面评级调整行动次数前5位的省份分别为辽宁、黑龙江、四川、内蒙古和江苏，其中次数最多的辽宁省2016年以来负面评级行动次数占同期全部城投负面行动的一半，主要与当地财力弱化有关。2011年以来的82次城投负面评级行动共涉及55家发行人，其中有19家发生负面评级调整的次数不止1次。另外2017年以来，城投发行人的关注类评级行动明显增多，主要理由包括资产划转和重组、股东变更、业绩下滑、新增借款或对外担保较多、抵质押占比高、城投提前偿还等。对此，中金公司分析师姬江帆表示，后续在强调政府债务界限和推进债务置换的背景下，考虑到再融资政策存在不确定性，负面和关注类行动可能会进一步增多。

“后43号文时期”监管再提速

“后43号文时期”从2016年11月国务院办公厅发布《地方政府性债务风险应急处置预案》（即“88号文”）开始持续至今。此阶段监管延续了43号文精神，但具体政策更具针对性和可执行性，同时强调了联合监管，各部委政策态度一致，相互配合程度甚于往年，并且相关责任人终身问责。

姬江帆分析称，监管政策再次密集发布主要原因是当前在地方政府债务处置过程中又出现了一些新问题，包括仍存违规担保、公益性资产注入等行为，更创新出政府购买服务、PPP等政府信用背书的融资。具体来看，88号文并未超越新《预算法》和43号文的范围，只是监管部门进一步明确地方政府债务界限以及进一步规范融资过程中出现的新的违规操作手段，并且在“堵偏门”的过程中继续“开正门”。第一，明确要求纳入地方政府范围的存量债务必须在规定时间内全部置换完毕，否则置换额度将收回。第二，“堵偏门”方面，财政部联合六部委发布50号文，要求现有违规操作限期整改并强调金融机构风险自担，又发87号文明确禁止政府以购买服务名义违规融资。第三，“开正门”方面，对新增地方政府债务限额分配管理做出明确规定，并且要求土储和政府收费还贷领域必须发行地方政府土地储备和收费公路专项债券融资。