监管持续发酵 年中债市承压（2）

一级供给继续低迷 信用债收益率全面上行

5月份，资金面依然呈现偏紧格局，加上金融监管政策层出，银监会陆续展开对银行的现场检查，市场情绪偏谨慎，信用债收益率全面上行。

“由于信用债流动性相对较差，信用债收益率上行幅度不及利率债，且信用债短端上行幅度弱于中长端，导致短端信用利差被动收窄，中长端信用利差继续走扩。”姜超称，分期限看，目前1年期、3年期信用利差均已处于历史50%分位数以下，较一季度大幅回落，利差保护空间显著压缩，短端信用债吸引力有所下降。分等级看，低等级表现依然不佳，AA等级除1年期外，各期限信用利差均处于历史40%分位数以下。在流动性持续偏紧、金融去杠杆导致风险偏好降低引发信用债抛压的背景下，信用利差仍面临继续走扩的压力。

对此，刘怡庆表示，在金融去杠杆持续推进、资金稳中偏紧的环境下，5月上旬信用债收益率延续上月末趋势全线上行，后因短端高等级信用债配置价值凸显，交投情绪转暖带动短端高等级信用债收益率下行，推动高等级信用债期限利差有所反弹，而低等级信用债期限利差继续收窄。具体来看，AA+等级以上中票3～1年期利差平均走扩9BP；5～1年期利差平均走扩9BP；因3年期品种前期上行幅度较大，5～3年期利差基本为零。而低等级期限利差则继续收窄，且分位数水平已从4月的高位下滑至历史中位数以下。整体而言，虽然高等级信用债期限利差有所修复，目前信用债收益率曲线仍较为平坦。

5月以来，信用债一级供给继续低迷。Wind数据显示，截至2017年5月26日，包括短融、中票、企业债、公司债、PPN在内的非金融企业信用债合计新发仅203支，规模1996亿元，其中，短融发行量占比60%，企业债仅发行6支；偿还4381.03亿元，净融资-2385.03亿元。

此外，在信用债一级发行明显缩量的情况下，取消发行仍未见缓和。截至5月26日，共有68家发行主体的71支信用债取消或推迟发行，合计649.1亿元。分等级看，主体评级为AAA的19家发行主体的20支债合计276.6亿元，AA+的19家发行主体的19支债合计184亿元，AA的30家发行人的32支债合计188.5亿元。取消发行的公司以大型央企、国企为主，另有部分资质较好民企。“可见，发行利率高位波动、监管政策趋严、流动性稳中偏紧导致债券取消发行的基本逻辑犹存。”孟祥娟称。

刘怡庆指出，5月是信用债到期小高峰，在各项监管政策共同作用下，信用债发行量大幅缩减，导致净融资规模再创2017年以来新低。下半年信用债到期量有增不减，信用债供给紧张将加重债务滚动压力。