地产融资持续收紧 房企海外发债升温

姜超 周霞

去年10月地产调控以来，房地产融资全面收紧。除了作为主要融资渠道的银行贷款和公司债外，地产企业股权融资、发行ABS（资产证券化）产品、信托贷款融资等各类渠道均有收紧。且到目前为止，融资紧张的环境未见改善信号。

债券融资锐减 2月份公司债零发行

地产行业债券融资收紧，发行量大幅缩减。自去年地产调控政策铺开后，地产行业债券融资大幅缩减。具体来看，2016年四季度地产行业债券总发行量仅为1210亿元，较三季度减少了近2/3，净融资额为997亿元，仅为三季度的30%；2017年以来地产行业债券总发行量仅为199.3亿元，较2016年同期大幅减少。

交易所出台分类监管政策，提高公司债发债门槛。2016年10月底到11月，沪深交易所相继发布《关于试行房地产、产能过剩行业公司债券分类监管的函》，将发债主体限制为4类：境内外上市房企；以房地产为主业的央企；省级政府（含直辖市）、省会城市、副省级城市及计划单列市的地方政府所属的地产企业；房地产协会排名前100的其他民营非上市地产企业。纳入范围内的企业还要通过5项综合指标进一步划分为正常类、关注类和风险类，触及5项指标中3项的不允许发行。此举大幅收紧了地产公司债券的融资。

地产公司债收紧后效果显著，今年2月以来尚处于“零发行”状态。2016年11月公司债发行18支，较10月的41支、9月的80支大幅减少，发行金额也从10月的420亿元减少至120亿元；12月公司债仅有浙江万厦发行的5支私募债，发行金额仅为1.4亿元。2017年1月发行6支地产公司债，发行金额32.4亿元，仅为去年同期的2.4%，即便考虑到春节的影响，与2016年2月相比，发行额也仅为其10.3%；而2月以来地产公司债更是尚处于“零发行”状态。

事实上，自2016年11月以来，即便是符合分类监管的要求，申报的地产公司债也未有一例获准发行。近日金隅股份事件，印证了市场对地产行业发债的担忧情绪。2月13日，金隅股份发布公告称，证监会核准该公司向合格投资者公开发行公司债券（小公募），发行金额不超过40亿元。随即有媒体报道称，这是证监会“时隔3个月再次放行房企公司债”，但事实上金隅股份被交易所归为建筑和建材行业，不是按房地产公司批的，而且金隅股份这次发行的公司债是在2016年5月申报的，最初申报金额是50亿元，到近日才拿到证监会批文，金额批了40亿元。

金隅股份事件一方面说明证监会仍未放开公司债闸门，另一方面也反映了市场对地产行业发债的担忧情绪。从审核进展缓慢这一表现来看，短期内地产债券融资紧张局面难以转向。

购房尾款ABS被禁，但资产证券化产品方兴未艾。近年来政策对ABS产品多持支持态度，地产公司利用企业资产进行证券化融资成为一类较有吸引力的融资渠道。Wind统计显示，自2015年年末开始，地产企业发行ABS产品规模快速增加，2016年的总发行规模为443.8亿元，虽然较银行贷款和公司债的融资规模相比不算什么，但贵在增速较快。

从基础资产来看，以应收账款为基础资产的地产ABS产品规模占到74%，购房尾款ABS即是其中典型的一种。国内首单购房尾款ABS出现在2015年12月，由上海世茂建设公司发行，该类产品能够盘活尾款资金，提高资金周转率而受到地产公司的喜爱。但2016年末，为配合地产调控政策，监管层窗口指导暂停了以房地产企业购房尾款为基础资产的资产证券化，但其他类资产证券化产品并未被禁，仍可能是调控时期地产企业的重要融资方向。

通道业务监管升级 融资渠道收窄

除了传统的银行贷款、发债、定增等渠道，地产企业尤其是中小型企业也会通过信托、资管计划、基金等渠道筹集资金。

从银行角度看，由于对房地产行业直接发放贷款受到诸多限制，银行表外资金常常借助通道进行间接投资。常见的通道方有信托、券商、私募、基金子公司等，银行表外资金通过购买这些机构发行的非标类产品提供资金，间接向地产企业补血。值得关注的是，2016年7月银监会下发的《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》中提出，银行理财投资非标只能对接信托计划，但目前尚未落地，券商和基金子公司等仍可对接理财。从地产企业角度看，通过房地产信托等非标融资的门槛更低，且融资形式、资金用途上更灵活。

2016年地产企业通过信托贷款、私募基金等非传统类渠道的融资规模快速上升。以信托计划为例，2016年前三季度房地产信托发行接近5000亿元，存量规模新增651亿元。根据信托业协会公布的2016年三季度末信托公司主要业务数据，2016年前三季度新增信托项目投向为房地产的共计4992亿元，其中集合信托2633亿元，单一信托2359亿元。截至2016年三季度末，信托资金投向房地产业的规模为1.35万亿元，较2015年末的1.29万亿元新增了651亿元。

监管层检查地产相关业务，禁止银行绕道补血房地产。去年底银监会对16个热点城市开展金融机构房地产相关业务专项检查，包括且不限于首付贷款、房地产开发贷、与房地产中介及房企合作、理财及信托等多种业务。