地方债发行大幕开启 定向置换力度加大

中国经济导报记者|邵鹏璐

2017年地方债发行开启。2月22日晚间，新疆维吾尔自治区在中国债券信息网披露，将于3月1日公开招标发行2017年第一批新疆政府一般债券，发行规模113.5亿元，新疆成为今年第一个发行地方债的地区。

而在此前一天，财政部下发《关于做好2017年地方政府债券发行工作的通知》（以下简称《通知》），从8个方面对2017年地方债发行工作做出要求和安排。业内人士预计，今年地方债发行总额在6万亿～7万亿元之间，仍将以置换债券为主。

从《通知》来看，对于2017年地方债务置换与地方债发行，业内人士认为有如下4点需要关注：首先，《通知》在合理安排发行节奏、加大采用定向承销方式发行置换债券的力度、提高资金使用效率（30天之内）、提高二级市场流动性、探索续发机制等与前期指导方针及精神一致，但相关规定更加具有指导性，如合理设计地方债续发行期限品种、规模，“建议每期债券可以续发1～2次”、“加大定向置换力度”；其次，更加明确地强调了“密切跟踪金融市场运行，防范发行风险，确保地方债发行工作顺利完成”；再次，强调提高二级市场流动性之外，拓展投资主体和发行渠道，表明“鼓励地方财政部门在地方国库现金管理中更多接受地方债作为质押品”、“鼓励具备条件的地区在合法合规、风险可控的前提下，研究推进地方债银行间市场柜台业务，便利非金融机构和个人投资地方债”等；最后，提前置换方面，《通知》要求地方财政部门提前偿还以后年度到期债务，必须与债权人协商一致、公平合理置换。

发行规模或略有上升 节奏更加平稳

2015年中国地方政府债务余额为16万亿元人民币，剔除前期代发代偿、代发自偿以及2015年和2016年已发行的地方债之后，尚有6.4万亿元地方债务要完成置换。多家机构都预测，整个地方债务置换工作或在2018年上半年完成，意味着2018年上半年还可以发行地方债，从而减轻2017年置换类地方债的发行压力。

机构表示，由于2016年实际置换规模约4.8万亿元，低于市场预期，预计2017年置换地方债的实际发行规模或较2016年小幅上升，在5.2万亿～5.6万亿元左右；剩余的8000亿元的置换类地方债可在2018年上半年发行。此外，在阶段性提升赤字带动下，预计2017年新增地方债额度较2016年的1.18万亿元小幅增加。对应2017年置换类、新增类的地方债合计发行量约6万亿～7万亿元。

且发行节奏或更平稳，2016年地方政府债券发行工作通知中指出，各地每季度置换债券发行量原则上控制在当年本地区置换债券发行规模上限的30%以内（累计计算），而在2017年将其表述修改为公开发行的债券，即“公开发行债券每季度发行量原则上控制在本地区全年公开发行债券规模的30%以内（按季累计计算）”，进而避免发行过于集中对市场带来的供给压力，且定向发行的债券节奏自由度更大。

发行规模落实到发行节奏上，考虑2016年的地方债发行呈现明显的月度差异，每季度发行量占全年比重分别为15.8%、43.4%、25.0%和15.9%，二季度为全年发行的高峰，预计2017年二、三季度仍为地方债供应的高峰，但节奏或将更为均衡。

中金公司分析师陈健恒表示：“在《通知》出来后，各地方政府会相应制定计划并报送财政部，预计3月份地方债将会逐步开始发行。发行密度上，各地方政府会合理安排全年地方政府债的发行节奏，每季度、每月相对均衡，地方政府有关部门也会结合自身对债券市场资金面走势、供需的判断来确定具体的发行计划。”

拓宽投资主体和发行渠道银行对地方债需求不错

2017年的《通知》中提到，“要拓宽投资主体和发行渠道，鼓励具备条件的地区在合法合规、风险可控的前提下，研究推进地方债银行间市场柜台业务，便利非金融机构和个人投资地方债”。

《通知》从鼓励推进地方债银行间市场柜台业务、鼓励接受地方债作为质押品以及积极探索建立续发行机制等方面，试图提高地方债在二级市场的流动性。申万宏源证券分析师孟祥娟表示，地方债存量余额较大，但交易量却较少，产品结构不合理、市场交易制度不健全等一直是影响其流动性的主要原因，亟待改善。

目前，地方债的持有以全国性商业银行为主，具体数据来看，全国性商业银行持有74%，特殊结算成员持有8.4%，城商行持有7.8%。从地方债的持有结构变化中可以看出，政策性银行和基金在2016年加大了对地方债的持有，同时转托管至交易所加杠杆的地方债也在不断增加。但对于个人投资地方债，考虑柜台发行成本较高、发行规模存在一定的不确定性，预计规模相对有限。陈健恒分析称，在流程与执行层面仍需提高便利性，方能增强地方政府柜台发行的意愿。参考美国市政债经验，市政债对个人投资者免税，进而吸引较多个人投资者参与，部分期限的市政债收益率甚至低于国债收益率。