地产企业海外发债知多少

孙彬彬 高志刚

地产企业海外发债以美元债、间接发行方式为主，且票息利率多为4%以上，在目前地产企业国内融资受限的情况下，海外发债不失为是一个可行的渠道。

2015年9月14日，国家发展改革委出台《关于推进企业发行外债备案登记制管理改革的通知》（发改外资[2015]2044号外债）（以下简称“2044号文件”），对境内企业境外发债进行了进一步规范，加大了监管力度。本文主要研究的对象是境内房地产企业通过直接或间接方式发行的境外债券。

境内房地产企业在境外发债现存债券共计237支，规模合计5530.14亿元人民币，分别由65家企业发行。从结果来看，海外发债以美元债券居多，发行期限以3年期、5年期为主，发债结构方面，发债主体主要采用间接方式，只有2家企业选择境内主体直接发行外债。评级方面，65家发行外债的境内地产企业及其子公司中，获得任意一家国际评级机构为A及以上或者C及以下评级的均较少，多数集中于评级B区间段。从企业息票利率分布来看，息票利率多分布于4%～6%、6%～8%、8%～10%三个区间段。

境外发债限制条件少、流程迅速

房地产企业在境内发行企业债以及公司债时，对于其公司组织形式、发行人资产及经营情况、资金使用用途以及信息披露等方面都有相对严格的规定，随着近期《关于试行房地产产能过剩行业公司债券分类监管的函》以及媒体对于“发展改革委将严禁地产商发行企业债用于商业地产项目”事件的披露，境内资本市场直接融资渠道不断收紧。境外发行规则相较国内更为宽松，行政限制较少，企业只需满足基本财务要求、完成信息披露便可以发行境外债。

房地产企业在境内发行债券时，需要向有关部门申请审批，通常审核时间长达数月。公司债境外发行的流程则较为简便，发行效率较高。以香港为例，在香港市场发行外币债券不需要任何监管部门的审批，企业经过文件准备、路演和销售以及交割三个阶段，一般需要4～6周的时间就可以发行债券，能够有效提高资金募集效率。

房地产企业受国家政策影响较大，近一段时间以来，为稳定房价国家加大房地产市场调控力度，从各个方面限制房地产企业的融资渠道和金额，这就在客观上要求房地产企业积极拓宽融资渠道以满足企业发展资金来源。而随着投资规模加大和资本市场融资经验积累，越来越多的房地产企业将目光投向境外投资者，通过境外发债的方式增强融资灵活性。

境外发债分为直接和间接两种方式

2044号文件出台前，境外直接发行人民币债券主要根据2012年5月2日国家发展改革委出台的《关于境内非金融机构赴香港特别行政区发行人民币债券有关事项的通知》（发改外资[2012]1162号），实行申请核准制。若满足通知所要求的申请条件，境内企业须向国家发展改革委提交申报材料申请，60个工作日之内可得到答复。

2044号文件出台后，主要更新有两点。一是由审批制改为备案制，二是申请使用的境外融资可以结汇，企业可根据实际需要自主在境内外使用，优先用于支持“一带一路”、京津冀协同发展、长江经济带与国际产能和装备制造合作等重大工程建设和重点领域投资。

总体来说，直接境外发债对企业资质要求高，审批程序复杂，耗时长，并存在不确定性，采取这种直接在境外发行债券方式的境内机构绝大部分为大型的金融机构与国有企业，新规的优惠政策也不是针对房地产企业。

由于直接境外发债存在审批程序复杂、耗时长、审批通过不确定性较大的因素，目前采取直接方式在境外发行债券的境内主体并不多，一般企业采用间接发债。间接发债是指企业采用在境外（通常在香港、英属维尔京群岛、开曼群岛）设立的全资子公司（SPV）作为发债主体，债券币种可为人民币也可为其他币种。2044号文件出台之前，间接境外发债方式所受监管较少，只有部分需要报备国家外汇管理局；但2044号文件出台之后，都需要在国家发展改革委备案登记。

境外发债以美元债、间接方式为主

根据Bloomberg数据，从1993年10月8日越秀地产发行美元债券起，迄今为止，共有72家境内房地产企业在境外发行332支债券，涉及6种不同货币，其中已到期95支，未到期237支。

境内房地产企业现存债券共计237支，其中以美元债券居多。从发行数量看，美元债券合计197支，占比83.12%，人民币债券共计21支，占比8.86%；从发行金额看，美元债券金额共计5374.6亿元人民币，占比97.19%，人民币债券合计49.83亿元人民币，占比0.9%；其余还有13支港币债券，少量欧元、马来西亚和新加坡债券。

从外债的发行期限来看，3年期和5年期更受外国投资者欢迎，7年期和10年期次之。

从发债结构来看，发债主体主要采用间接方式，发行主体注册地为开曼群岛、英属维尔京群岛和百慕大群岛共计221支，占比92.25%，其余在香港和马来西亚。只有2家企业选择境内主体直接发行外债。

从海外发债地产企业息票利率分布来看，息票利率分布于4%～6%，6%～8%，8%～10%三个区间段的债券最多。目前存量债券中，息票利率最高的为中国奥园以及当代置业分别于2012年11月、2013年11月发行的5年期债券，两者的息票利率均达到了13.875%。

（作者系天风证券分析师）