城投债评级调整:7家发行人评级被下调（2）

②行业景气度下滑，经营业绩恶化。2014年土地一级开发收入占比近93%，公司土地开发业务区域主要集中于铁岭市，因此公司经营业绩受到铁岭市房地产市场景气度影响较大。2015年由于铁岭房地产市场低迷公司未能实现土地出让收入，导致公司营业收入规模和盈利能力大幅下降。公司2015年营业收入3438.10万元，同比下降86.93%。

（2）伊旗城投

伊金霍洛旗宏泰城市建设投资有限责任公司（以下简称“伊旗城投”）实际控制人为伊金霍洛旗国有资产管理委员会。目前城投公司的业务主要集中在水务、市政工程建设、保障性住房建设及对外投资等方面。

2016年5月19日，鹏元资信发布评级报告，下调伊旗城投主体长期信用等级为A+，评级展望调整为负面。评级展望调整的原因有：

①行业景气度低，未来发展不确定性增大。目前当地煤炭与房地产行业景气度仍较低，未来煤炭企业经营状况的波动将影响伊金霍洛旗的税收收入水平。

②受房地产项目拖累，经营业绩大幅下滑。2015年，受安居房收入及商品房收入大幅下滑影响，公司营业收入大幅下降，市政项目运营收入成为公司营业收入的主要来源。

③资产质量较差，可变现能力较弱。公司资产规模有所下降，资产主要为其他应收款、存货和在建工程，快速变现能力较弱，且部分土地资产已用于抵押，整体资产质量及流动性较为一般。

④不良负债规模较大，偿债压力较大。截至2016年3月末，公司不良负债余额为18950.00万元。截至2015年末，公司有息债务合计41.45亿元，规模较大；主要偿债能力指标均有所下滑，存在较大的偿债压力。

城投债债项评级调整梳理

1、债项评级下调情况

截至2016年7月31日，评级公司对6支城投债进行了债项评级下调。其中，伊旗城投债和保定高新债的债项评级下调跟发行人主体评级下调同步，即发行人资质条件的恶化导致了相应债券债项评级的下调。

另外有4支城投债发行人主体评级未下调而债项评级下调，其中11淮北建投债评级下调由于其土地使用权抵押协议失效而导致增信保证的减弱，其余3支债券的评级下调都由于担保人的经营业绩的恶化而导致担保能力的减弱所致，其中12哈密国投债与09亳州债的担保人酒钢集团与淮北矿业的信用评级都从AA+调整为AA。

2、债项评级上调情况

截至2016年7月31日，评级公司对206支城投债进行了债项评级上调。其中143支城投债的发行人被评级公司上调了主体信用评级，即这些债券债项评级的上调与发行主体的评级上调有直接联系，债项评级上调是由于发行主体信用资质的改善。

另外有63支债项评级上调但主体未被上调的债券，其债项评级的调高是由于其担保人的长期信用等级有所上调（均由AA+上调至AAA)，其中48支债券的担保人是中国投融资担保有限公司。其中11宁海城投债，在评级跟踪期内，其担保人宁波城投主体长期信用等级从AA+升至AAA，但宁波城投经营业绩在2015年有所下滑且其对外担保金额较大，因此需持续密切关注担保人资信变化情况对债券评级产生的影响。

城投债评级变动总结

1、地方经济财政状况和政府支持力度仍是调整主因

通过对今年主体评级或展望调整的情况进行梳理，我们发现城投债发行人所在地区的经济发展水平、财政收入情况以及政府的支持力度仍然是决定发行人信用资质最重要的因素。这体现出城投债发行主体的特殊性质，城投债发行人既是企业，同时也是担负着地方政府投融资功能的平台，其信用资质与地方经济和政府支持紧密相关。

2、发行人自身经营状况是重要考察指标

评级公司越来越关注城投债发行人自身的营运能力和经营状况。营业收入增速较快、利润维持增长以及有垄断地位往往被列为重要的上调因素，而盈利水平下降、债务压力大、现金流匮乏等一般促使评级公司下调主体评级或展望。随着城投平台转型进程的不断深入，城投平台自身的经营性资产质量和收入增速在决定发行人信用资质中的作用会越来越重要。

3、行业景气度是城投评级风向标

今年以来，主体评级或展望下调的7家发行人中，只有一家发行公司所在地区出现GDP负增长，其余都保持约7%左右的经济增速。分析发现，这些公司所在行业如钢铁、有色、煤炭业等景气度差是最重要的原因。行业前景低迷对当地经济可持续发展造成一定压力，对企业自身经营业务的开展与经济收入的增加也带来阻力。长期来看，处于前景看好行业里的城投债发行人更容易保持稳定的增长，维持较高评级。

4、主体或担保人评级调整是债项评级调整的主要因素

超过半数债项评级的调整都与相应主体评级调整有关，即主体评级的上调或者下调往往直接影响所发行城投债的债项评级调整方向。而在债项评级变化而主体评级未调的情况下，绝大多数都与债券担保人的主体长期信用等级的调整有关，即城投债相应担保人的评级调整会引起主体评级调整之外的债项评级调整。（作者系招商证券分析师）