三季度利率债供给压力仍存 国债地方债发行量维持高位（2）

三季度国债供给压力依然不小

据业内人士分析，在多重因素影响下，三季度债市的弹簧市格局预计仍将延续，基本面数据扰动或使得利率品种有反弹的动力，但空间依然有限。

胡玉峰认为，三季度债市仍以弹簧市格局为主，利率债方面，虽然今年投资品种依然缺乏，但在稳货币、稳信贷的背景下，去年的资产荒行情难以在今年复制，即使存在也只是“有形无神”。文火复苏的经济和实质稳健的货币使得利率品种的反弹难以为继，最终形成震荡。三季度存在交易性机会，但若在政策预期没有兑现的情况下，利率下行空间有限。

东兴证券分析师郑良海认为，在具体操作上，短端获利空间小于长端。随着国开债与国债利差收窄，长端政策性金融债进一步下行空间有限，需要等待国债长端下行空间。操作策略上，可关注中端的反弹，以及数据弱于预期、政策和外围利好提供的操作良机。

根据2016年国债发行计划，中信建投证券研究报告预计，三季度国债总供给量为9570亿元，总偿还量为5113.27亿元，净融资额为4456.73亿元；四季度国债总发行量为7995亿元，总偿还量为3570.17亿元，净融资额为4424.83亿元；2016年全年净融资额约为1.39万亿元，略低于1.4万亿元中央政府赤字额度。

“由于中央预算赤字进一步扩大以及短期限贴现国债大量发行，今年国债各季度发行量明显要高于往年。”黄文涛表示，二季度国债发行量达到9277.6亿元，处于历史高位，但三季度国债供给还将进一步推高，预计达到9570亿元，而四季度虽然预计发行规模回落，但发行量同比增加2033.9亿元。今年四季度，关键期限记账式国债发行频率将明显增加，1、2、5、10年期国债将各增加一次发行，3年期国债将增加2次发行，由此带来约2000亿元的国债融资需求，是发行量同比增加的主要原因。

此外，国债净融资需求集中于下半年。一季度国债净融资额为-70.4亿元，而二季度国债净融资额为5057.03亿元。按照全年1.4万亿元的赤字规模，若全部通过发行国债填补，下半年还有约9000亿元的国债净融资额度。与去年相比，今年国债发行节奏提前，虽然三季度是国债发行高峰期，但是国债净融资额的高峰落在二季度，三季度和四季度净融资压力环比有所减轻。

三季度政策性金融债发行将减速，地方债供给压力仍存

据Wind预计，2016年国开债全年发行量在1.3万亿元左右，进出口债和农发债发行量分别在6500亿元、1.1万亿元左右。其中，国家开发银行由于得到央行低成本的PSL（抵押补充贷款）支持，2013年以来每年通过发行国开债的净融资额逐年下降，而农业发展银行今年发行农发债规模预计将突破万亿元。

中信建投证券研究报告指出，政策性金融债前两季度集中释放，预计下半年发行将大幅减速。一季度政策性银行债发行9581.4亿元，净融资额5524.3亿元；二季度政策性银行债发行10358亿元，净融资额3678.9亿元。其中，国开债一季度发行4975亿元，净融资额2642.9亿元；二季度发行4078亿元，净融资额1173亿元。预计三季度政策性金融债供给为6100亿元，环比下降4258亿元；四季度政策性金融债供给为4980.6亿元。其中，三季度国开债发行规模为2600亿元，环比下降约1500亿元，四季度国开债发行规模为1347亿元，下半年国开债净融资额约-58亿元。

有机构分析指出，按照2014年底统计口径，地方存量债务约15.4万亿元，预计2016年地方置换债务规模将达到6万亿元，加上7800亿元地方财政赤字以及4000亿元地方专项债，今年地方债总供给量将达到7.18万亿元。

由于今年地方债务置换财政部不再设置额度，地方政府自行安排发行进度，今年地方债发行节奏提前，春节后地方置换债券即正式开始发行，避免了去年地方债集中下半年发行的情况。一季度地方债累计发行9554.23亿元，二季度累计发行26200.76亿元。黄文涛认为，二季度是地方债年内发行的高峰期，三季度和四季度地方债供给将逐步回落，预计三季度地方债总发行量为21540亿元，四季度地方债总发行量为14505.01亿元。

“尽管地方债单季供给高峰过去，地方债供给压力环比有所减轻，但是下半年地方债供给总量依然巨大。”黄文涛称，上半年地方债累计发行3.58万亿元，按照7.18万亿元地方债供给规模计算，尚有3.6万亿元地方债有待发行，待发行规模依然超过半数。