公募债券：遭遇评级下调的“堕落天使”高度集中

董德志

AA及以上评级债券余额占比仍高达99%

我们考察了公募债券（指一般企业债、一般中期票据、一般公司债，在一般中期票据中剔除了项目收益票据）余额及其占比的变化情况。

从余额来看，截至2016年6月17日，AAA评级公募债券余额约5万亿元，AA+评级余额约2.1万亿元，AA评级余额约2.1万亿元，AA-及以下评级余额约908亿元，较2010年底分别增长了148%、514%、891%、598%。

从余额占比来看，AA及以上评级债券的余额占比仍高达99%，国内公募债券市场仍然以投资级债券为主。随着信用评级迁移，AAA评级债券余额占比逐渐下降，从2010年最高的80%左右下降至2016年的53%左右，相应地，AA+以及AA评级债券的余额占比持续提升，其中AA评级债券余额占比提升最为明显，AA评级债券余额占比从2010年的7%左右提升至2016年的23%左右。截至2016年6月17日，AAA评级、AA+评级、AA评级三者余额合计占总体公募债券余额的比例仍高达99%。

而对AA-及以下评级的高收益债来说，其占比从2010资料图片年的0.5%左右提升至2011年的0.9%，随后其占比就一直维持在1%左右，截至2016年6月17日，AA-及以下评级的高收益债余额占比恰好为1%。

高等级债券频繁遭遇评级下调

公募债券中，自2013年起，发行时即为低评级的债券余额快速萎缩，低评级企业难以在公募债券市场上获得新增融资，反而形成类似银行抽贷的局面，金融加速器理论在中国公募债券市场获得很好的验证。

在AA-及以下评级的高收益债券余额中，一部分是由发行时即为低评级的债券所贡献，另外一部分是由原来评级为AA或以上的债券遭遇评级下调后所贡献。

从数据对比来看，自2013年起，发行时债项评级为AA-及以下评级的债券余额迅速萎缩，而与此同时，整体AA-及以下评级的债券余额仍在增长，可见AA-及以下评级债券余额越来越多是由高评级债券评级下调所贡献。截至2016年6月17日，总体AA-及以下评级的债券余额为908亿元，其中发行时债项评级在AA-及以下的债券余额仅为279亿元（2013年一季度末约为615亿元），剩下的629亿元均为原来评级在AA及以上但后来遭遇评级下调的债券。

这个数据也从另外一方面揭示了，随着经济增速不断下行，企业经营持续恶化，高等级债券频繁遭遇评级下调，债券市场对信用风险的担忧愈发强烈，因此低评级债券的发行受到极大的阻碍，造成低评级债券余额迅速萎缩，低评级企业无法在公募债券市场上获得新增融资。

“堕落天使”行业分布有差异

从行业上来看，“堕落天使”行业分布集中度很高且多来自周期性行业，而发行时即为低评级的债券行业分布较广且多来自第三产业。