日本债市：严格监管致企业债市场发展缓慢

潘捷

日本债券市场是目前仅次于美国的全球第二大债券市场。日本的国内债券品种主要分为公债和企业债两大类。其中，公债以国债为主，还包括地方债、政府担保债券和财投机构债券；企业债分为公司债和金融债两种，公司债又细分为普通公司债、资产担保型公司债和可转股公司债。

日本债券市场规模保持平稳增长态势，截至2015年三季度末，日本国内债市规模已经达到1084万亿日元。从债券品种来看，公债在日本债券市场中的比重非常大，达到93.52%，而国债作为公债中的主要组成部分，占所有债券市场规模的81.8%。剩余的公司债和金融债合计占比6.48%。

日本公债

日本公债包括国债、地方债、政府保证债券和财投机构债券。国债是由中央政府发行的债券，在公债中占有绝对份额，也是日本债券品种中最主要的一类。1975年以后，日本国债发行量急剧增加，加上大藏省（2000年以前的日本金融财政主管部门）放松了银行转售国债的限制，使得国债市场规模迅速扩大，目前已是仅次于美国的第二大国债市场，2014年规模达到872.9万亿日元。国债根据发行目的不同可分为建设国债、特别国债（赤字国债）、替换国债。根据国债的期限不同，国债可以细分为5类，即长期付息国债、中期折价国债、中期付息国债、短期国债和政府短期债券。

长期付息国债期限多为10年，此外还有可随时发行的6年期、15年期和20年期长期国债，利率固定，面额有5万日元、10万日元、100万日元、1000万日元、1亿日元、10亿日元6种。中期折价国债于1977年开始发行，期限5年，发行面值最低为5万日元，最高可达1亿日元，一般在奇数月发行，每年发行6次。中期付息国债于1978年开始发行，期限2～4年，利率固定，面值为5万～10亿日元，分2年、3年、4年3种，其最大特点是采用公募方式发行。

短期国债和政府短期债券实际就是国库券和融资券，由于期限较短，因而将其划入货币市场工具。此外，国债中还有农业土地证券、遗族国库债券、特别酬金国库债券、特别丧事国库债券等。但这些都是记名式交付国债，不能在市场上买卖。

地方债是由都、道、府等地方政府和地方公共团体发行的债券，近年来不断上涨，2015年第三季度末达到58万亿日元，在公债中的比例不断上升，成为国债后的第二大组成部分。地方债根据发行方法可分为：公募债和非公募债。非公募债是以本地区金融机构为认购对象而发行的，也叫地缘债。发行形式分证券形式和借入证书形式两种，前者可以在市场上买卖，后者则禁止流通。政府担保债指日本政府所属的公团、公库、公司等机构发行的债券中，由政府担保其本息偿付的那一部分债券。期限为10年，面额10万日元，以公募方式发行。由于有政府担保，因而被认为是准国债，利率略高于长期付息国债。

从1998年至2014年，国债在日本公债中始终占据着领导地位，且所占份额逐年上升。1998年，国债市场规模为295.2万亿日元，占公债市场规模的58.2%；2014年，国债市场规模为872.9万亿日元，占公债市场规模的80.74%，占比不断提高。

日本企业债

根据发行人不同，日本企业债券分金融债和公司债两大类。日本企业债在整个债券市场中的占比非常小，从1998年占比25%下滑至2014年的6%，其发行一直处于政府的高度监管之下，债券发行受到严格的限制，导致日本企业债市场发展缓慢，近年来收益率指数一直呈上升趋势。

金融债是长期信用银行、东京银行、农林中央金库、商工组合中央金库等为筹措资金而发行的债券，分付息金融债和折价金融债两种。付息金融债期限一般5年，东京银行还发行期限为3年的金融债，面额在1万日元以上，机构投资者是主要购买者。1981年，长期信用银行、农林中央金库、商工组合中央金库又推出新型付息金融债，主要面向个人投资者，购买限额每人不能超过300万日元，利息可享受免税优惠。折价金融债期限1年，面额1万日元以上，个人是主要的购买者。

企业债券也可以按所含条款不同划分为普通公司债、资产担保型公司债和可转股公司债。普通公司债是传统的债券形式，可转股公司债是其条款中规定可以由持有人选择将债券转成发行公司的股票。

日本的国际债券

武士债券是日元外国债券的别称，诞生于经济高速增长的背景下。日本政府希望武士债券的推出可以起到缓解日本经济面临的外汇储备快速增长、日元升值压力较大等问题的作用。

20世纪60年代末期，战后的日本经济得到恢复，日本经常账户开始出现盈余并迅速增长，国际社会对日本开放国际资本市场的呼声愈发强烈。为应对国际要求，日本政府决定允许外国经济主体发行以日元计价的债券，即武士债券。1970年12月，亚洲开发银行发行了第一笔武士债券。此后，武士债券市场的发展大致经历了三个阶段。

萌芽起步期（1970～1983年）：该阶段日本国内债券市场整体落后，由于武士债券的开放对象仅限于超主权国家机构及与日本关系密切的主权国家，武士债券市场规模增长较为缓慢，年均发行规模不到3000亿日元。

快速发展期（1984～2000年）：20世纪80年代，随着国际上汇率管制的不断放松和日本经常账户盈余的持续增长，要求日本金融市场开放的呼声不断增大。随后，以美日1984协议为开端，日元债券市场对国外发行者的准入标准不断放宽，武士债券得到了快速的发展，年均发行规模超过1万亿日元。

平稳期（1996年后）：2000年以后，武士债券市场处于平稳状态，整体规模仅保持在年均1万亿日元左右。

2015年末，武士债券存量共2699支，共计68.37万亿日元。分国家来看，美国发行的武士债券规模最大，占所有国家发行武士债券规模的22.7%。韩国、澳大利亚和法国以8.3%、7.9%和5.9%的占比紧随其后。分行业来看，金融行业和政府机构发行的武士债券为重要组成部分，分别占比42.7%和41.4%，非必需消费品行业占比4.5%，名列第三位。

（作者系国金证券分析师）