熊猫债：上半年发行量显著回落，下半年谨慎乐观

中国经济导报、中国发展网记者|邵鹏璐

受境外发债成本回落以及监管风险偏好降低等因素影响，熊猫债券2019年上半年发行量明显回落。2019年上半年，中国债券市场共有14家主体累计发行熊猫债券19支，发行总额共计275.40亿元，发行家数、发行期数和发行总额同比分别下滑26.32%、38.71%和46.52%，一级市场发行下滑显著。

展望2019年下半年，联合资信发表的研究报告认为，美联储开启降息的概率将有所提升，中美国债利差或将继续走扩，利好美元债券发行，对熊猫债券市场形成一定的融资替代和挤出效应，预计下半年熊猫债券一级市场仍将呈现谨慎乐观的发行态势。

发行主体类型保持多样，外国发行人数量进一步增加

2019年上半年，熊猫债券的发行主体类型包括政府机构、金融机构和非金融企业。其中，政府机构发行规模占比16.34%，同比和环比分别上升9.62和11.80个百分点。金融机构发行规模占比48.29%，同比和环比分别大幅上升25.76和22.90个百分点，成为发行规模占比最高的发行主体类型。非金融企业的发行规模占比（35.37%）明显减少，同比和环比分别大幅下降35.38和34.70个百分点。

从发行人主体行业来看，2019年上半年，发行人行业主要集中在金融行业。由于房地产行业监管持续收紧，之前一直长期占据主导地位的中资房地产行业发行人在2019年上半年并未发行熊猫债券。

2019年上半年，我国熊猫债券发行主体仍然以中资背景企业为主，其所发行的熊猫债券规模约占总发行规模的52.65%，虽然较2018年上半年（66.67%）和2018年下半年（73.47%）分别下降14.02和20.82个百分点，但占比依然过半。同时，2019年上半年外国发行人数量有所增加，共有5家发行人，其中新增了来自马来西亚和葡萄牙的发行人，且主要集中在“一带一路”沿线合作国家，共发行7支国际机构债券，发行规模占总发行规模的41.76%，同比大幅增加35.04个百分点。

2019年上半年，熊猫债券发行人募集资金用途与上年基本类似，主要集中在补充运营资金、支持“一带一路”项目建设以及偿还债务、发展境外业务和满足人民币融资需求等。值得注意的是，募集资金用于“一带一路”项目建设的熊猫债券期数与规模明显增多。

平均发行规模明显下降，发行利率明显回落

从已发行熊猫债券的债券类型看，2019年上半年发行的熊猫债券覆盖了短期票据、中期票据、国际机构债、定向工具、公司债和可交换债等多个券种。但上半年，熊猫债券的发行规模多分布在0~20亿元的区间内，占到总发行规模的68.04%以上，与2018年发行规模多分布在10亿~30亿元区间相比有所下移。2019年上半年熊猫债券的平均发行规模为14.49亿元，较2018年上半年（16.61亿元）和2018年下半年（16.33亿元）均有所下降，主要原因是融资成本优势进一步减少以及监管趋严，部分熊猫债券发行人对计划发行规模进行了削减。

2019年上半年熊猫债券信用等级主要分布在AAA~AA+级。由于熊猫债券相关监管日渐完善以及2018年下半年国内债券违约频发、投资者信用偏好下降等因素影响，熊猫债券信用等级依旧高度集中在AAA级。

2019年上半年在银行间市场发行的3年期AAA级熊猫债券的平均发行利率为3.60%，同比（5.44%）、环比（4.70%）分别下降1.84和1.10个百分点，熊猫债券融资成本出现了显著下行，主要是国内利率中枢同比、环比均出现下降所致。

对下半年熊猫债券市场保持谨慎乐观

2019年下半年，美联储开启降息的概率有所提升，美国国债收益率仍有进一步下行的空间。另一方面，随着财税刺激措施密集出台，中国经济在2019年下半年将大概率触底回升，中国国债收益率在下半年继续小幅走高的可能性较大。在此背景下，中美国债利差在下半年或将继续走扩，利好美元债券发行，对熊猫债券市场继续形成一定的融资替代和挤出效应。综合看，下半年熊猫债券一级市场预计将呈现谨慎乐观的发行态势。

2019年以来，国家层面高度关注金融风险的防控。下半年，预计我国金融监管将延续趋严的态势，对于房地产等行业加强金融风险防范力度，严控其信用风险。对于境外红筹房地产企业而言，预计下半年的融资环境依然偏紧。此外，在“一带一路”建设加快推进的背景下，虽然境外机构在境内发债、将募集资金用于“一带一路”相关用途的动力有所增强，但在整体风险偏好较低的背景下，部分海外发行人仍将持续面临主体级别等资质方面的制约。

从熊猫债券市场的投、融资端看，上半年以来，“债券通”持续顺利运行，4月份以人民币计价的国债和政策性银行债被正式纳入彭博巴克莱全球综合指数；下半年，花旗富时全球政府债券指数也将于9月份宣布是否将中国债券纳入其中。中国债市双向开放继续升级、投资渠道的拓宽令外资入市的意愿愈加强烈。截至今年6月末，境外机构持仓中国债券的规模再创历史新高，达到约1.65万亿元。中国债券市场投资渠道的持续拓宽和优化，有利于吸引境外投资者配置人民币资产，提高熊猫债券的海外投资人认购比例，同时也有利于投、融资端的相互促进，带动更多海外发行人了解并参与中国熊猫债券市场，中长期内对熊猫债券市场的发展形成良性促进效应。