民企债券融资需求不振 净融资额和利率同时下降

中国经济导报记者|邵鹏璐

年初至今，民营企业债券净融资额连续3个月为负。中信建投证券选取短融、中票、企业债、公司债和定向工具中的民营企业债券为考察对象，分别计算发行额和偿还额进而得出净融资额数据。结果显示，2019年前3个月，民营企业净融资额分别为-174.65亿元、-98.51亿元和-291.05亿元，2019年第三个月净融资额达到了自2017年以来的次低点。

2017年，民营企业融资相对轻松，有10个月净融资额为正数。而到了2018年，民营企业融资困难问题加剧，仅有3个月净融资额为正，且均小于100亿元，而净融资额最大负值出现在2018年7月份，为-419.13亿元。虽然政府推出多项支持民营企业债券融资的政策，但从市场表现来看，政策推出后，仅2018年11月份净融资额转正，之后持续下滑。

中信建投证券宏观经济与债券团队首席分析师黄文涛表示，考虑民企债券发行利率和二级信用利差表现后不应对民企债券过于悲观。如果单看债券净融资额数据，民企债券融资困难在多项政策扶持之下不仅没有减少反而在加剧。但是民企债券一级平均发行利率和二级信用利差显著下降，具体来看：2019年3月份民企、央企、地方产业国企和城投短融的月平均票面利率分别为5.41%、3.32%、3.83%和3.77%，较2018年年末分别下降76BP、4BP、85BP和63BP；2019年3月份民企、央企、地方产业国企和城投中票的月平均票面利率分别5.24%、3.80%、4.44%和4.95%，较2018年年末分别下降152BP、112BP、135BP和54BP；二级市场民企债券信用利差中位数年初以来下降39.06BP，幅度最大，地方产业国企、央企和城投信用利差年初以来分别下降23.77BP、19.62BP和9.79BP。

民企净融资额和利率同时下降，说明民企债券融资需求下降，而贷款等其他融资渠道便利度提升进而对债券形成了替代，很可能也是导致民企债券融资需求下降的因素。

黄文涛表示，一级市场利率下降，净融下降，的确有可能是因为差的民企就发不出债了，使得最终计算出的平均票面利率和净融资下降，但是二级市场信用利差也明显压缩，同时年初以来集中了较多中低资质民企的中短票AA-的信用利差也下降了约40BP，说明民企整体发债需求下降的影响更大。而民企发债需求下降，一方面可能是因为经济仍存在下行压力预期下，民企投资需求下降，另一方面很可能是因为其他融资渠道（如贷款、股权质押、非标和股票等）的融资便利度得到提升，对债券形成了替代。

第一层原因的确存在，市场分歧也不大，第二层原因是否存在、是否重要市场存在分歧。黄文涛认为第二层原因存在而且可能也比较重要。首先，去年部分民企问题和挑战频发的原因之一是股市阴跌导致股权质押爆仓，限制了民企上市公司及其母公司的融资渠道，而今年股市大幅上涨，股权质押风险显著减少，同时也使得企业股票融资成本下降。其次，债券市场利率下降，许多国企融资进一步由贷款切换到债券，而银行的结构性存款利率还在持续上涨，使得银行有一定的需求去寻求更高收益的资产，同时央行等出台各类政策也鼓励银行向民企贷款，虽然政策不一定促使银行增加贷款对象，但可能会促使银行向辖区内较熟悉的常有业务往来的民企加大信贷投放。