置换助推地方债发行猛增专项债扩容利好基建投资

中国经济导报记者|杨虹

2018年以来，在经济下行压力加大，宏观政策稳中求进的总基调下，各有关方面充分落实积极的财政政策，加快地方债尤其是专项债的发行，提升地方政府专项债的市场化水平，充分发挥地方政府专项债在稳投资、扩内需、补短板方面的重要作用。2018年8月，财政部出台的《关于做好地方政府专项债券发行工作的意见》（财库〔2018〕72号）明确专项债的发行安排，要求进一步加快专项债的发行进度，专项债迎来了发行高峰期。

中诚信国际宏观金融研究部总经理袁海霞对中国经济导报记者表示，在2018年上半年强监管、紧信用环境中，地方专项债发行起步较晚，发行规模较去年同期下降；伴随置换工作基本结束以及财政部要求加快专项债发行，下半年以来专项债发行骤增，地方债迎来发行高峰。从发行方式看，当前地方专项债仍以公开募集的方式为主；从发行期限看，中长期专项债券（5年期、7年期及10年期）发行占比接近八成；从发行利率看，整体回落、长短端期限有所分化。

2018年三季度迎来发行高峰 专项债发行规模不及一般债

袁海霞表示，2018年地方债发行起步较晚，上半年受地方政府“堵后门”政策趋严、地方政府投资意愿转弱影响，地方债累计发行1.41万亿元，较2017年同期下降24.18%；下半年以来，在三年政府债务置换大限及财政部要求加快专项债发行的影响下，地方债发行大幅加速。截至2018年11月底，地方债共计发行4.11万亿元，较2017年同期下降5%，降幅相比上半年明显减少。

按照资金的用途和偿还资金的来源，地方债可分为一般债券和专项债券，前者是地方政府为了缓解资金紧张或解决临时经费不足而发行的债券，后者是地方政府为了筹集资金建设某专项具体工程而发行的债券。从每年地方债发行品种看，一般债发行规模均占主要部分。2018年1～11月份，地方债发行仍以一般债为主，共计发行2.19万亿元，较上年同期2.24万亿元回落0.05万亿元，占比53.4%；专项债券发行1.91万亿元，较2017年同期回落0.06万亿元，占比46.6%，与上年同期基本持平。从月度发行情况看，一般债券自2月来发行规模逐月上升，并于7月达到顶峰，随后逐渐回落；专项债自8月来发行骤增，并于三季度集中发行。三季度发行规模占1~11月份发行规模的比重接近70%。

袁海霞介绍，2017年以来，在监管趋严及金融去杠杆背景下，贷款加权平均利率连续攀升，债券市场利率中枢也有所上移，债券发行成本全面增加。2018年以来，贷款加权平均利率企稳，地方债发行利率持续下滑，地方债发行成本有所下降。2018年1～11月份，地方政府债券的平均发行利率3.91%，较2017年同期3.96%回落5个百分点；一般债发行利率为3.89%，较2017年同期3.94%回落5个百分点；专项债发行利率为3.93%，较2017年同期3.97%回落4个百分点。从以发行规模为权重计算的专项债加权平均票面利率来看，2018年1～11月份，不同期限专项债发行利率相比2017年同期有所分化，较短期限发行利率回落，长期发行利率有所上升。

地方新增专项债占比攀升 发行规模呈区域分化

若按资金用途划分地方专项债的发行结构，专项债可以分为新增专项债券、置换专项债券和再融资专项债券；若落实到具体项目投资，专项债可分为普通专项债和项目收益专项债，两者共同纳入政府性基金预算并受到专项债务限额约束，但在发行用途、对应项目、偿债资金来源等方面存在差异。2018年上半年，在债务置换大限压力下，专项债发行以置换为主；下半年，伴随8月置换工作基本完成，项目收益专项债的加速发行带动新增专项债规模骤增。

“从整体发行结构看，受三年债务置换窗口临近的影响，2018年上半年置换专项债的发行规模较高。2018年1～6月份置换或再融资专项债共计发行3261亿元，占比为89%，其中置换专项债发行3244亿元，再融资专项债发行17亿元；下半年开始，伴随债务置换工作基本完成以及财政部下发对专项债加快发行的要求，新增专项债券自6月启动发行，三季度大幅增加，8月发行4287.50亿元，9月高达6687.57亿元；截至2018年11月底，新增专项债共发行1.32万亿元，占比从6月底的11%跃升至69%，新增专项债发行基本达到全年1.35万亿元的新增专项债务限额。”袁海霞分析说。

另外，从区域专项债发行结构看，各省份专项债发行与地方政府债务存在一定关系。债务压力相对较大的地区，地方专项债发行以置换为主。根据中诚信国际测算，我国个别地区负债水平过高，存在较高的债务风险。若以显性债务为衡量，2017年负债率（债务/GDP）超过欧盟60%警戒线的有一个省份；债务率（债务/财政实力）超过100%警戒线的有7个省份。而各地区发行置换专项债及新增专项债的情况也与各自债务风险相关。截至2018年11月底，辽宁、贵州等省份置换专项债发行占比较高，均为80%，而新增专项债发行占比较低。这种情况在一定程度上表明这些省份前期专项债发行工作仍以债务置换为重点，与地方债务压力相对较重有关。

“从新增专项债的主要成分——项目收益专项债来看，安徽、江苏、山东、广东、四川、湖南等省份发行规模较高，均超过600亿元，其中安徽以782亿元高居首位；贵州、宁夏、辽宁、青海等省份发行规模较小，规模均未超过100亿元。西藏暂未发行项目收益专项债。”袁海霞说。

展望2019年，袁海霞表示，伴随未来对专项债的支持政策陆续出台，新增专项债有望持续扩容，有利于拉动基建投资逐步回暖。