债市开放，或能助推债牛行情

孙彬彬

2019年4月，人民币计价的国债和政策性银行债即将纳入彭博巴克莱全球综合指数，中国债券将成为继美元、欧元、日元之后的第四大计价货币债券。

纳入全球主流债券指数意义有多大，能吸引多少配置资金？新增的境外配置，能助推债牛行情吗？境外机构的涌入，是否会使得中债和海外的联动加强？

境外机构在我国的债券投资行为

境外机构在我国的持债规模不断上升。根据中债登和上清所的托管数据统计，截至2018年10月，境外机构在我国债券市场合计托管债券余额16847亿元，其中持有国债的数量已经达到10793亿元，相较于2014年6月份1630亿元的规模已经增长近6倍。

从债券品种来看，境外机构更加偏好我国国债和政策性金融债。国债和政金债两者的存量规模占比分别为64%和19%，同业存单占比也较高，达到12%，而信用债（中票、企业债、短融）占比则仅为4%左右，境外投资者对于我国境内信用债的参与程度有限。

从持有债券的结构变化情况来看，境外机构持有国债的规模不断增加。截至2018年10月，境外机构持有我国国债的数量已经达到10793亿元，从2015年底开始国债一直是境外机构持有我国债券的第一大品种。与之相反，境外机构持有我国信用债的规模相较于2014年6月的1273亿元下降至最近的621亿元，占比更是大幅下滑，这与境内信用债市场逐渐打破刚兑，信用风险频发也存在一定关系。

中国加入主流债券指数的进展

今年3月，彭博宣布将在2019年4月将中国在岸债券市场纳入彭博巴克莱全球综合指数范围，标志着我国债市首次被纳入全球主要债券指数。前期摩根大通、花旗、彭博方面都曾表示他们旗下主要债券指数都考虑将中国纳入。从目前的进展现状来看，花旗于2017年6月30日宣布将发布两支新的债券指数：花旗中国债券指数，花旗中国银行间债券指数，并从2017年7月起将中国纳入“花旗世界国债指数-扩展市场”。2018年3月23日，彭博首先宣布将人民币计价的中国国债和政策性银行债券纳入彭博巴克莱全球综合指数，中国债券纳入指数将从2019年4月开始，用时20个月分步完成。

把中国的债券加入到彭博巴克莱全球综合指数当中，反映了国际上的主流指数供应商对于我国近年来持续便利国际投资者参与我国境内债券市场的认可，也反映了越来越多的境外投资者希望参与到中国的债券市场中。

从彭博巴克莱全球综合指数开始，我国债券市场未来也有望陆续被纳入到其他国际主流债券指数中，为国内的债券市场带来持续强劲的配置力量。

加入主流债券指数的门槛

中国在岸债券市场能够纳入国际三大主流债券指数（GBI-EM、WGBI、BBGA）吗？从指数准入标准来看，目前中国在岸债券市场基本满足硬性指标，虽然仍存在尚待完善的方面。

——主权评级。我国为世界银行和IMF认定的新兴经济体，目前标普对中国评级为A+，穆迪评级A1，惠誉评级为A+，均符合指数的准入条件。

——债市规模。在债券市场规模上，截止2018年11月14日，我国债券市场余额超过80万亿，规模符合指数要求。

——市场准入。目前境外投资者主要通过CIBM（中国银行间债券市场）、QFII（合格的境外机构投资者）、RQFII（人民币合格的境外机构投资者）和债券通这四种途径参与我国债券市场。通过QFII和RQFII途径，投资机构需要获得证监会资格批准和外管局额度批准，然后进入到境内债券市场投资。央行2016年【3】号文规定后，大部分的境外机构投资者均可以向央行备案，以CIBM途径进入到我国银行间债券市场。2017年债券通推出，允许境外投资者通过中国香港与内地债券市场的基础设施机构连接，买卖中国境内债券市场交易流通的债券。

——标的债券条件。关于标的债券的条件，在息票、期限、发行规模、流动性和债券信用资质上都可以满足条件，第三方每日提供报价。

——境外机构存在的担忧：

一是资本管制。对资本管制主要的措施有征税、实行强制审批、限制资金用途、外汇市场管制、流入流出外资比例限额、买卖资产限额等。

关于境外机构投资者银行间债券市场中的资金汇兑管理，在结算代理人制度下，要求境外机构投资者根据相关规定办理外汇登记，资金汇出入不设限制，但投资者汇出的资金币种结构应保持与汇入时的本外币比例基本一致，上下波动不超过10%。首笔汇出可不按上述比例执行，但汇出外汇或人民币金额不得超过累计汇入外汇或人民币金额的110%。债券通模式下，境外投资者可以使用人民币或者外汇进行投资，但是外汇需要在境外进行外币兑换，且纳入人民币购售业务管理，外汇投资做到专款专用。在资金汇出方面，境外投资者仍存在部分担忧。

二是汇率风险对冲。根据《国家外汇管理局关于银行间债券市场境外机构投资者外汇风险管理有关问题的通知》，结算代理人可以为各类境外投资者办理外汇衍生品业务，外汇衍生品类型，包括汇发【2014】53号规定的远期、外汇掉期、货币掉期和期权，但是银行间外汇市场进行即期交易，目前只有境外央行可以参与。2017年7月份上线的“北向通”下投资者仍不可以进入境内的外汇衍生品市场。在岸离岸人民币价差波动的存在，这意味着投资者在外汇风险对冲工具上还比较缺乏，不能完全对冲外汇风险。

三是利率风险对冲。目前就境外央行类机构、境外清算行和境外参加行等可以参与债券回购交易，部分境外投资者还无法参与中国国债市场的债券回购交易，境外投资者也无法有效参与国债期货市场。这也意味着投资者在利率风险对冲工具上也并不完善，无法完全对冲利率风险。

中国加入主流债券指数的将带来多少资金？

整体而言，如果中国债券市场被纳入全球三大主流债券指数，而且假设跟踪这些指数的投资人都十分积极，管理的基金都严格复制跟踪的指数权重，则中国债市纳入三大主流债券指数将会为中国债券市场带来3000亿美元左右的资金流入，而我国债券市场目前的余额约83万亿元，3000亿元美元将占到我国债券市场规模的2.43%。

目前境外机构持有我国国债的规模已经达到1.08万亿元，占到我国国债存量规模的7.5%，由于纳入这些主流债券指数的债券品种主要还是以国内债券市场的国债或者政金债为主，如果3000亿美元的资金全部流入到我国的国债市场，这部分资金将占到我国国债规模的12.64%，境外机构持有我国国债的占比还将继续大幅增加。可见，我国债券市场纳入国际主流债券指数后将会大大带动外资对我国国债和政金债的需求，并有望提升债券的流动性，同时也进一步推动我国债券市场的对外开放。

总的来看，人民币债券纳入国际主流债券指数，会带来一定的增量资金，这对利率债的影响作用是比较明显的，按照国际经验来看，债市开放带来的增量资金涌入，对债券牛市也有助推作用，另一方面，在长期趋势上，债市开放也会增加中债和国际债券价格的联动性。

（作者系天风证券固定收益首席分析师）