基建投资助力稳增长城投融资环境趋改善

韩晨皓

10月31日，国务院办公厅发布《关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见》（以下简称“《意见》”），指出将坚持既不过度依赖投资也不能不要投资、防止大起大落的原则，通过金融支持、政府债务、城投公司融资、PPP项目等多角度发力，保持基础设施领域补短板力度。

2014年43号文《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》发布后，城投公司融资监管经历了一个“先紧后松再紧”的过程，2018年非标产品违约凸显城投公司债务续作压力，“城投信仰”经历着严峻的考验。近期城投再融资政策在极度收紧后又开始边际放松，短期偿债压力有所缓解。但监管层对政府隐性债务态度依旧没变，仍需关注区域信用分化，注重融资平台功能地位，同时关注财报中城投公司债务结构，以及应收款项、土地资产的有效性。

保持基础设施领域补短板力度

《意见》指出，将坚持既不过度依赖投资也不能不要投资、防止大起大落的原则，保持基础设施领域补短板力度，进一步完善基础设施和公共服务，保持经济平稳健康发展。具体来看，有以下几点内容值得关注：

——基建项目方面，对确有必要、关系国计民生的在建项目，保障在建项目顺利实施，避免资金断供、工程烂尾形成“半拉子”工程。

——政府债务方面，分配地方政府专项债券规模时，在充分考虑债务水平基础上，还要考虑在建重大项目资金需求；允许在专项债发行完成前，对预算已安排的项目先行调度库款，债券发行后及时归垫。

——金融支持方面，金融机构可在依法合规和切实有效防范风险的前提下继续为必要在建项目保障融资；在不增加地方政府隐性债务规模的前提下，引导商业银行加大对资本金到位、运作规范的必要在建项目和补短板重大项目的信贷投放力度；按照一般企业标准对被划分为“退出为一般公司类”的融资平台公司审核放贷；发挥保险资金长期投资优势，通过多种形式积极为上述项目提供融资。

——城投公司融资方面，合理保障融资平台公司正常融资需求，金融机构不得盲目抽贷、压贷或停贷；对必要在建项目和补短板重大项目，允许融资平台公司与金融机构协商继续融资，避免出现工程烂尾；对存量隐性债务难以偿还的，允许融资平台公司在与金融机构协商的基础上采取适当展期、债务重组等方式维持资金周转。

——社会资本合作方面，对经核查符合规定的政府和社会资本合作（PPP）项目加大推进力度，尽快落实建设条件；积极推动符合条件的政府和社会资本合作（PPP）项目发行债券、规范开展资产证券化。

短期偿债压力有所缓解

城投公司作为地方政府进行基建投资加杠杆的重要抓手，具有拉基建、稳经济的重要政策性职能，但同时由于其偿债资金来源显著依赖于财政，债务过度扩张可能会影响到金融体系稳定，因此城投公司融资是监管机构的监管政策核心。

2014年43号文发布后，城投公司的监管政策经历了一个“先紧后松再紧”的过程。43号文引导地方政府合法直接举债，着力以透明的地方政府债替代城投公司各类债务，并纳入预算管理；但存量政府性债务有限，大量在建项目需要持续再融资，在稳增长和控风险的双重压力下，2015年年中通过对城投公司融资政策的放松以补偿地方政府债券额度的不足。而2016年四季度起，在各类财政隐形融资再度扩张的背景下，财政部重新强调划清地方政府债务界限，明确叫停了很多涉嫌政府隐性担保的融资形式，并对相关责任人员进行处罚。

随着政府信用与城投公司信用隔离的监管导向，以及资管新规等金融去杠杆政策的推进，城投公司融资环境显著变差，融资难度加大。但同时后续每年均有1万亿元以上城投债需要偿还，城投公司债务续作压力大幅增加。2018年以来，已有耒阳、铜仁、安岳、平昌等市县城投公司出现非标违约信用事件，“城投信仰”经历严峻考验。

值得注意的是，2018年下半年以来，城投再融资政策在极度收紧后又开始边际宽松。7月份国务院常务会议强调保障融资平台合理融资需求，MLF（中期借贷便利）投放等政策给予了市场宽信用，8月银保监会发布“76号文”表示支持基础设施领域补短板，重申按照市场化原则满足融资平台公司的合理融资需求。同时，本次发布的《意见》也进一步指出，合理保障融资平台公司正常融资需求，金融机构不得盲目抽贷、压贷或停贷，允许融资平台公司在与金融机构协商的基础上采取适当展期、债务重组等方式维持资金周转。在重拾基建投资作为稳增长重要抓手的阶段性经济背景下，随着针对重大在建项目融资环境的边际改善，城投公司偿债压力或许能够有所缓解。

对政府隐性债务态度没变

需要补充的是，在融资环境或资金面上，监管层强调的融资平台公司融资需求是以“合理”、“正常”、“控制新增融资”以及“必要在建项目和补短板重大项目”为前提，财政部对隐性债务的态度没有改变，仍坚决遏制隐性债务增量，严禁以政府投资基金、PPP、政府购买服务等方式违法违规担保和变相举债，且要求金融机构基于项目现金流而非政府信用评判风险，并需核实地方政府履约程序的合规性和完备性。因此，针对城投公司债务续作或再融资风险，需要关注以下几个方面：

——区域信用分化。城投公司偿债资金实质仍大部分来自政府财政收入，不同区域经济活力、财政实力差异较大，融资步伐也受基建规模和发展观念的影响而不同，地方政府负债程度仍是城投公司信用判断的最关键指标之一。同时，对于已出现负面信用事件的区域，再融资环境会受到较大影响，区域内城投公司债务续作压力大。

——注重平台功能。近期融资环境的放松主要针对棚改、扶贫搬迁等确有必要、关系民生的重大在建项目，因此，在地方上响应中央政策、承担影响当地民生的基建项目以及承担省内重大经济发展项目职能的城投公司，在当地若干融资平台中地位凸显，其信用风险相对较低。

——关注债务结构。2018年以来，城投公司非标融资信用事件逐渐增多，体现出部分城投公司几乎无再融资能力。一般情况下，银行贷款、债券融资成本小于非标产品，且对公司资质和信用风险管控较严，对非标融资依赖度高的城投公司，可能意味着其自身资质弱、再融资能力较差，信用风险高。

——资产偿债底线。随着城投公司信用与政府信用隔离，对于城投债偿还的保障，应注重城投公司应收政府部门款项的合规性以及土地资产的有效性。前期各监管部门已点名通报部分区域通过政府购买服务变相举债问题，需要关注城投公司与政府签订的政府购买合同是否符合《政府采购法》和新《预算法》的相关要求，是否存在基建工程转为服务产品；土地资产方面，需关注是否有无经济价值或拍卖受限制的公益性性质的土地，土地用途变更是否存在与城市规划不一致的情形。

（作者系中证鹏元资信评估股份有限公司城投行业组分析师）