一站式ABS：可作为支持基建的一种手段

王赛

2018年上半年，ABS市场继续保持快速增长态势。上半年共发行产品306单，总计发行规模高达6918.40亿元，同比增长43.15%。伴随着资产证券化业务的迅猛发展，Pre-ABS业务也悄然兴起，并在市场上得到一定程度的应用。

Pre-ABS的出现，一方面解决了ABS产品发行对标的资产真实存在的要求，另一方面也反映出现阶段传统ABS业务只能满足融资人阶段性需求的特点。从实际情况来看，Pre-ABS和ABS相互结合共同构成了融资人的整个资金需求链条，二者分别是链条的前后两个部分。但Pre-ABS和ABS之间的衔接有时是具有不确定性的，给融资人带来的金融服务体验也是存在不足的。

Pre-ABS业务的改进空间

Pre-ABS是基于主体信用的一个过桥资金，其关键是融资人再融资的能力。由于Pre-ABS受基础资产现金流回流、ABS监管政策、ABS产品运行状况等多重因素影响，Pre-ABS产品设计了较完备的还款来源和增信措施以防范风险。为了确保ABS款项专门用于偿还Pre-ABS，除“信用增级”、“资金监管”、“贷前、贷后审查”等措施外，通常还会采取“交割确认函的约束和ABS计划说明书的约束”额外两种保障措施。在Pre-ABS产品说明书中约定，在ABS募集金额达到足额后，Pre-ABS资产方才签署交割确认函，将Pre-ABS的资产转让给ABS。ABS的计划说明书中，会注明底层资产中哪些来自Pre-ABS。

由于ABS发行受到市场条件和监管政策等较为严格的约束，因此在开展Pre-ABS业务前，需要确保即使ABS发行失败，基础资产产生的现金流也能够覆盖该“过桥资金”的利息成本。在融资环境收紧时，通过发行证券化产品承接Pre-ABS项目存在发行失败的可能，这时按照合同约定往往需要原资产方履行对资产包的回购义务。对于流动性较紧的主体来说，如果在回购日无法筹措到足额资金，项目就将产生流动性风险。这种风险会对主体甚至市场产生信用冲击。

一站式ABS的模式和优势

基于以上风险因素，提出一站式ABS模式。一站式ABS模式是相较于传统ABS业务而言的，指在建设期即发行资产支持证券，为原始权益人融资并向符合标准的基础资产进行投放，在未来以基础资产产生的现金流作为回款的一种投资方式。一站式ABS模式与传统ABS业务相比，发起时间较为提前，项目时间更长，本质上是在建设期通过资产证券化募集资金，以募集资金所投向的基础资产未来产生的现金流作为偿付来源的一种资产证券化产品。

此模式和传统ABS及Pre-ABS业务相比，不仅提供了形成基础资产的资金来源，更避免了Pre-ABS业务以发行ABS为最终退出路径而带来的流动性风险。对于原始权益人而言，一站式ABS模式为标准化的融资产品，与Pre-ABS相比所面对的投资者范围更大，实际融资成本相对较低，且避免了偿还Pre-ABS业务产品设计阶段的风险考虑以及在放款阶段的第三方担保和回购承诺等措施，对于加快业务进度，缩短项目发行时间也起到一定作用。

在此业务中，参与方全程参与基础资产的形成、特殊目的载体的设立以及ABS的发行，有利于与客户建立深入合作，也有助于把控风险。

一站式ABS模式帮助融资人凭借自身的资产获取能力、资产管理能力和资产处置能力进行“轻资产”运营，大大提高盈利能力。其真正的关键点在于融资人的资产管理和服务能力。

该模式下，其他参与人对于基础资产筛选、前期审核、后期风险控制等方面要求较高，通过加强资产管理来保证投资人的利益。既有利于融资人拓宽融资渠道，也有助于规范融资主体业务运营，保障基础资产真实性及信用质量。

对于中介机构来说，一站式ABS模式存在着机遇与挑战。一站式ABS为中介机构开展业务提供了新的思路。同时，由于一站式ABS模式在建设期进行融资，因此对于基础资产、项目发行规模以及未来现金流预测等把控显得尤为关键，且在建设期和运营期不同阶段风险差异较大。这些都要求中介机构更高质量地开展尽调工作，严格把控风险。

一站式ABS业务的应用前景

一站式ABS业务的应用前景非常广阔，在长租公寓、商业地产和基础设施建设方面均可以开展一站式ABS业务。

一站式ABS模式下，通过建设期融资投入资金给公寓公司及地产公司以开发公寓或其他适合运营长租公寓的地产资产，再将房源进行装修、改造、升级和出租，并以租约对应的底层资产产生的现金流作为还款来源。该模式下有利于解决原始权益人融资难的问题，更好地助力长租公寓运营商实现轻资产运营。

一站式ABS业务也可以作为支持基础设施建设项目的一种手段，通过资产证券化融资工具投入基础设施建设，以未来基础资产产生的现金流作为还款来源。对于具有稳定偿付资金来源的项目，可按照“投资建设-现金流回收”运行模式，开展一站式ABS业务试点。在我国，市政、交通和公用事业（统称基础设施）的市场规模是巨大的，因此考虑发行期限和资金用途，一站式ABS业务如能应用于基础设施建设，也会体现出很大的作用。

Pre-ABS业务与ABS业务在发起时间、资金占用期限、资金和资产前后关系、还款来源等方面存在差异，一站式ABS模式将Pre-ABS业务与ABS业务结合在一起，通过在可特定化的项目建设期发行资产支持证券来募集资金，投资基础资产，以基础资产未来产生的现金流作为还款来源。一站式ABS有助于为融资人提供综合服务，解决其整体融资需求，通过尽可能减少中间环节来提高融资效率。

（作者系中信建投证券分析师）