规范地方债务管理 发展地方债市场

廉龙 张利华 

近年来，针对地方政府性债务不断攀升、债务风险不断增加的趋势，国家出台了一系列地方债务管理的新规，地方政府融资渠道不断收窄，债务融资模式迎来了根本性变革。过去长期通过融资平台公司和非标融资的途径基本被堵死，政府债券融资成为唯一合规的融资渠道。在地方债务管理日益规范化、融资渠道明确的背景下，地方政府债券市场发展呈现巨大潜力。

当前地方政府债券市场发展呈现出4个方面的特点。

一是发行方式不断演进，发债规模增长迅速。地方政府债券发行从2009年由财政部“代发代还”开始，历经“代发代还”、试点省（市）“自发代还”和“自发自还”三个阶段，发债规模从2009年的0.2万亿元增加至2014年的0.4万亿元。

2015年以后，地方政府债券发行呈现爆发式增长。随着新《预算法》等规则的实施，债券发行机制有了较大突破，加之新增债务置换债券的发行，2015年发债金额达到3.8万亿元。2016年继续延续大幅增长态势，共计发行1159期，同比增长87.24%，规模6.05万亿元，同比增长98.69%。2017年债务发行速度有所放缓，但预计仍将达到5万亿元左右。

二是公募成为政府债券发行的主要方式，债券类型结构进一步优化。按地方政府债券发行方式来看，2016年，公募方式发行的地方政府债券为4.47万亿元，占发行总额的73.9%；定向发行的地方政府债券为1.58亿元，占发行总额的26.1%。

由于公募发行融资成本低，而定向发行主要为置换债券，发行成本相对较高，因此公募方式成为地方政府采用的主要发行方式。

三是债券期限以中长期为主，期限结构更为合理。从地方政府债券的期限结构来看，2016年地方政府债券期限主要有3年、5年、7年和10年4种，其中，3年期地方政府债券规模为1.13亿元，占整体发行规模的18.7%，5年期及以上的中长期债券占整体发行规模的82.3%，且相对于2015年来说，期限结构中已没有1年期债券。

四是债券发行利率市场化进一步提高。从地方债券发行价格来看，2016年地方政府债券发行利率在2.3%～3.6%之间波动，整体平均利率为2.93%，整体高于国债利率，同时，发行价格与不同地区的信用风险更加匹配，地区之间发行利率差距加大。

不过，总体来看，我国政府债券市场发展中仍面临着一些问题，如债券市场化定价机制仍不完善，信用评级机制仍不健全，债券投资者较为单一等。

在地方政府债券定价方面，市场化定价机制仍不完善。在完全市场化的定价机制下，债券价格应当全面反映信用风险溢价和流动性风险溢价。从数据来看，仍有部分公募发行的地方政府债券发行利率低于发行当日同期限国债收益率。从定向发行方式债券利率来看，债券发行价格受到更多的非市场化因素干扰。总体来看，我国地方政府债券发行利率定价机制与完全市场化仍有一定的差距。

在信用评级方面，地方政府债券评级机制仍不健全。信用评级是完善定价机制的基础，信用评级机制不健全会影响市场化定价机制的形成。一方面，受限于地方政府尤其是市、县级政府信息披露制度，评级机构尚无法获取完整的资产负债信息；另一方面，根据法律规定，当前仅能对省级公募债券进行信用评级，而作为债券资金具体使用人的地市、县级政府却不能作为评级主体，受刚性兑付的预期和政府信用背书的影响，省级政府信用水平趋同化严重。信用评级结果未能随着地方经济财政实力的改变而发生调整，发挥作用有限。

在投资者方面，地方政府债券投资者还较为单一。有学者统计，目前银行业金融机构（含政策性银行）持有的地方政府债券比重约为88.6%，其他投资主体持有的比重仅为11.4%。

为更好推动地方政府债券市场稳健发展，未来可能还需要从完善发行市场化定价机制和信用评级制度以及增强投资者多元化等方面着手工作，提高公募方式债券发行的比例，增强发行透明度，完善相关发行制度，弱化地方政府在财政存款对银行业金融机构的影响，减少政府对定价的干预。债券发行定价应充分考虑国债利率、信用风险溢价、流动性溢价等因素，建立有效激励机制，完善做市商制度，增强地方政府债券二级市场的流动性，保持地方政府债券价格合理的市场化波动。

建立和完善债券发行及地市、县级政府信息披露制度，及时披露债券资金使用主体的信息，同时将债券涉及的项目信息纳入信息披露公开目录，确保信息披露主体及内容的完整性。在信息披露的基础上，完善地方政府信用评级，发展独立性强和市场化的评级机构，优化信用评级的生态环境，弱化地方政府干预，使得信用评级结果充分反映发债主体信用状况。

优化地方政府债券投资者结构，加大地方政府债券发行的宣传力度，推出更多的优惠政策；鼓励个人投资持有地方政府债券；拓展地方政府债券机构投资者的范围，引人社会保险基金、住房公积金、保险公司等境内机构投资者，适时引入境外投资者，改善地方政府债券发行和流通环境，促进地方政府债券市场健康发展。

（作者单位：中国人民银行德州市中心支行）