基础设施资产证券化将成为政策重点

孙彬彬 周岳

3月5日，国务院总理李克强在十二届全国人大四次会议上作政府工作报告，提出探索基础设施等资产证券化。从2015年12月23日国务院常务会议和2016年3月5日政府工作报告的相关内容看，基础设施资产证券化可能会是下一阶段出台相关政策的重要方向。

重要会议中的资产证券化

2008年美国次贷危机爆发后，我国实际上暂停了始自2005年的资产证券化试点，资产证券化的发展处于停滞状态，直到2012年5月中国人民银行、银监会、财政部共同下发《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》（银发[2012]127号），资产证券化业务才重启试点。

近年来，在国务院常务会议、人民银行、银监会的历次会议中，推进资产证券化已经成为其中一个经常出现的议题。根据对相关会议内容的梳理，可以发现以下特点：

第一，资产证券化已经成为加大金融体制改革力度，加强多层次资本市场体系建设的重要组成部分。纵览2012年来历次重要会议中对资产证券化的要求部署，我们可以看出监管层对资产证券化发展的重视，资产证券化已经成为加大金融体制改革力度、优化金融结构、加强多层次资本市场体系建设的重要组成部分。如2015年5月13日国务院常务会议决定，为深化金融改革创新，盘活存量资金，促进多层次资本市场建设，更好支持实体经济发展，新增5000亿元信贷资产证券化试点规模，继续完善制度、简化程序，鼓励一次注册、自主分期发行等。

第二，信贷资产证券化是推进的重中之重。在我国现有的金融格局中，商业银行仍然处于最核心的地位，通过银行贷款的间接融资也是过去最主要的社会融资方式，其稳健的经营关系整个金融安全和社会稳定。因此，监管层在指导资产证券化发展时，始终把信贷资产证券化放在重中之重，通过增加试点规模，完善制度、简化程序、规范信息披露等方式推进信贷资产证券化的常规化发展。

第三，试点范围逐步放松，允许不良资产证券化。美国次贷危机爆发后，监管层暂停了我国资产证券化的试点。2012年试点重启后，监管层较为审慎地将试点范围限定在优质信贷资产。2013年8月28日，国务院常务会议要求风险较大的资产不纳入试点范围，不搞再证券化，确保不发生系统性、区域性金融风险，并只鼓励优质信贷资产证券化产品可在交易所上市交易。2015年5月13日，国务院常务会议支持证券化产品在交易所上市交易，对之前“优质”和“信贷资产证券化产品”的表述进行了调整。而在2016年1月11日银监会全国银行业监督管理工作会议上，明确提出了开展不良资产证券化和不良资产收益权转让试点，将不良资产纳入证券化范围。

第四，资产证券化需要支持民生和基础设施建设。在历次的会议要求中，资产证券化与稳增长、调结构相结合，如2013年8月28日的国务院常务会议要求支持“三农”、小微企业、棚户区改造、基础设施等建设；2014年1月6日的银监会全国银行业监督管理工作会议要求优先用于符合国家产业政策和结构调整升级的行业和项目；2014年5月30日的国务院常务会议要求支持“三农”、小微企业；2015年5月13日的国务院常务会议重点支持棚改、水利、中西部铁路等领域建设；2015年12月23日的国务院常务会议和2016年3月5日的政府工作报告要求探索基础设施资产证券化试点。从中可以看出，我国的资产证券化重点支持民生和基础设施建设。

历次会议与资产证券化政策

从过去关于资产证券化政策的出台节奏看，每次在重大会议对资产证券化做出任务部署后，监管机构都会连续出台相关政策。如2014年5月国务院常务会议后，国务院办公厅出台文件解决企业融资难问题、人民银行和银监会发文要求做好住房金融服务，其中包括鼓励发行住房抵押贷款支持证券，11月银监会和证监会又分别将各自监管的资产证券化改成备案制；2015年5月国务院常务会议后，交易商协会发布个人汽车贷款、个人住房抵押贷款、棚户区改造项目贷款资产支持证券信息披露指引。

而在最近的2015年12月23日国务院常务会议和2016年3月5日政府工作报告的相关内容中，都提到了基础设施资产证券化，预计基础设施资产证券化可能会是下一阶段出台相关政策的重要方向。

值得关注的几个重点

根据近期中央会议和出台政策的导向，我们建议投资者重点关注以下几个投资方向：

一是基础设施资产证券化。基础设施的证券化既可以是现已发行较多的公用事业收费收益权的证券化，未来也可包括在PPP框架下的基础设施建设项目，例如存量的基础设施项目通过TOT（移交-经营-移交）、ROT（重构-运营-移交）等方式变成PPP项目，以项目的未来运营收益作为基础资产发行资产支持证券。

二是不良资产证券化。银行业整体不良率的增加引致了不良资产处置的需求，而证券化是其中可选的处置方式之一。我国在2005年正式启动信贷资产证券化试点后，分别由信达资产发行了信元2006年第一期重整资产支持证券、信元2008年第一期重整资产支持证券，东方资产发行了东元2006年第一期重整资产支持证券，以及由建设银行发行了建元2008年第一期重整资产支持证券。预计不良资产证券化很快即将重启。

三是应收账款证券化。应收账款证券化是供应链金融的重要组成部分，也是服务实体经济，拓宽企业融资渠道的一种方式。应收账款证券化包括各类应收账款、应收票据、保理资产等基于商业交易实质的短期债权，未来可以发展成资产抵押商业票据（ABCP），在国外，ABCP是货币基金的重要配置方向。当前，应收账款证券化需要进一步完善应收账款的质押登记等服务。

四是住房和汽车贷款资产证券化。住房和汽车贷款资产证券化是稳增长、调结构、转方式等主要目标的实现手段之一，通过对住房和汽车贷款的证券化，可以盘活存量，为消化房地产库存，促进汽车行业发展创造条件。因此，和房地产、汽车贷款相关的资产证券化产品也是下阶段值得关注的投资方向。

（作者系招商证券分析师）