1月份债券发行整体走弱 广义基金需求降温但仍强势

中国经济导报记者|曲静怡

尽管1月份债券供给收缩、地方债挤出作用下降，但利率债供需优势相对季节性走弱，估值体系的阻力也有上升，加上货币政策态度边际变化，资金利率大幅波动。1月份中债登债券托管量环比增加3200亿元，增量已经连续3个月下降，利率债发行较少是供给减速的主要原因。

由托管数据来看，总量上，尽管债券发行整体走弱，但国债、政金债供给加速扩容，供需情况相对于季节性及市场预期而言并不理想。结构上，广义基金、农商行/城商行、信用社以及可能的委外资金加杠杆买债情况，叠加市场上更多的交易性机构介入，都促进了利率波动的放大。

商业银行主要增配利率债，地方债挤出作用显著下降

近期，中债登和上清所公布了2016年1月份债券托管量数据。1月份，两机构全部债券托管量46.21万亿元。1月新增托管量8266.80亿元，由于地方政府债发行仍在准备期以及中票和同业存单发行放缓、到期增加，1月新增规模较2015年12月下降5152.27亿元。其中，中债登新增规模3265.07亿元，较2015年12月下降3038.37亿元，上清所新增规模5001.73亿，较2015年12月下降2113.90亿元。

中债登数据显示，商业银行1月份新增债券托管规模3441亿元，较2015年12月减少851亿元，减仓动能有所收窄。分券种来看，因为地方政府债尚处准备期，“其他债券”（主要为地方政府债）的托管规模在1月份出现了下降，商业银行1月份其他债券的绝对托管规模也出现了下降，而除了其他债券外的其余各主要券种，商业银行在1月份的托管量都有所增加。而从加仓动能方面看，商业银行则是主动加仓了企业债、中期票据和商业银行债等信用品种，主动减仓了国债、政策性银行债、其他债券以及短期融资券。

具体而言，1月份城商行在中债登和上清所总持仓净增683亿元，环比少增526亿元。大幅增持政策性金融债468亿元，小幅增持商业银行债、中票各79亿元和28亿元，微幅减持国债和同业存单共42亿元。农商行很积极，全面增持各类债券。农商行1月份在中债登和上清所总持仓增长1014亿元，较2015年12月多增412亿元，主要偏好金融债和企业债，净增量分别为332亿元和217亿元，同时也增持了国债、中票、短融均超过100亿元。

兴业证券研究报告认为，1月份地方债单月发行由2600亿元骤降至0，但商业银行托管债券规模环比增量仅由2600亿元微降至1800亿元，说明伴随着债务置换拖累的下降，银行的配债力量得到释放，全国性商业银行也结束了持续6个月对政金债的减持状态。从银行内部的横向比较来看，农商行与城商行依然是政金债的主要增持力量，增持力度分别是460亿元和370亿元，并且回购余额/托管量测算的杠杆水平出现抬升，全国性商业银行则更多参与国债配置，增持力度超过400亿元，资金融出规模的相对比重也是进一步扩大的。

广义基金加杠杆增配债券，全面加仓各主要券种

1月份，广义基金继续增持各类主要券种，托管的月度环比增量达到2700亿元，并且持有结构上，进一步加速配置国债与商业银行债，对政金债、企业债及二级资本工具的增持力度相对上月稍有走弱，但各个券种的持债占比同步上升，广义基金主动增加配置的特点仍很明显。

具体来看，1月份广义基金新增托管量4746亿元，占1月全部新增托管量的57.40%，主要增持同业存单1104亿元，加仓国债、金融债和商业银行债各455亿元、802亿元和786亿元，同时增持企业债、中票、短融各561亿元、452亿元和326亿元。银行间单独开户的理财产品持仓微幅上升4.4亿元至4763亿元，而2015年12月则大幅飙升1301亿元，新增资金流入放缓，小幅增持商业银行债80亿元，微幅加仓国债、企业债，减持政策性金融债28亿元。

中投证券研究报告显示，从各券种加仓规模看，广义基金在绝对规模上增持了各类主要券种，在加仓动能方面也仅减持了短期融资券而增持了其他各主要券种。但与之前不同的是，广义基金增持动能最大的券种不再是政策性银行债和企业债，而是转变为商业银行债和其他债券（主要为地方政府债），尤其是在其他债券总体新增托管规模为负的情况下，广义基金从二级市场上搜罗其他债券，一方面显示广义基金面临较高的收益考核压力；另一方面也显示地方政府债对于广义基金已经具备相当的吸引力。其他券种中，企业债虽加仓动能下滑较大，但总体看仍处较高水平，政策性银行债则加仓动能明显衰减，但仍然为正。国债加仓动能有明显提升，中票动能也较高，而短融的减仓动能较为明显，尤其是在其他各类券种较大加仓动能的对比下。

券商活跃，保险机构遭遇史上最大减持

1月份，券商在中债登和上清所托管量增长378亿元，较2015年12月少增54亿元。1月债券利率先扬后抑，交易机构买盘活跃，增利率、减信用，大举增持政策性金融债335亿元，小幅增持同业存单、短融各146亿元和89亿元，减持企业债、中票68亿元和125亿元。

1月份，保险机构遭遇史上最大规模的剧烈减持。数据显示，1月份保险机构总托管量2.32万亿元，净减持1541亿元，在2015年12月减持512亿元基础上再度下降1029亿元，减持幅度创历史最高。收益率创新低后，资产收益与负债成本面临短期倒挂风险，保险机构配置力度明显放缓，国债、金融债、企业债、商业银行债分别减持352亿元、243亿元、307亿元和600亿元。

债券知识窗

债券指数

债券指数是反映债券市场价格总体走势的指标体系。和股票指数一样，债券指数是一个比值，其数值反映了当前市场的平均价格相对于基期市场平均价格的位置。债券指数的发展已有20余年，但债券指数化发展仍方兴未艾。

在债券市场日趋国际化的情况下，为了能够给投资者提供与其投组完全可比的基准，指数也必须完成自身的国际化。这表现为增加新的国际债券指数、新兴国家市场细分指数。比如2000年所罗门新增加的指数中包含了大量的国际性的债券指数，如所罗门全球综合投资级债券指数（Word Broad Invesment-Grade Bond Index，World BIG）、所罗门全球货币市场指数等。