“资产荒”下，2016年地方债供给对市场冲击不大

中国经济导报记者|邵鹏璐

近日，有媒体报道，财政部已向省级财政部门下达2016年地方存量债务的置换债券额度上限规模，地方债置换额度上限较去年有所增加。2016年置换债券额度增加，可置换以后年度到期债务。回顾2015年，直到5月中旬地方债务置换下的地方债券发行才拉开序幕，而今年地方债务置换序幕即将拉开。

中金公司固定收益研究团队分析指出，2016年与2015年一样，一方面，“资产荒”下市场有配置需求，有能力消化地方债供给，不会有太大冲击；另一方面，货币政策也会放松，地方国库现金的投放也会缓解地方债发行对资金的消耗，地方债供给对市场不会有太大的冲击。

提前置换未到期债务，地方债发行规模或进一步扩大

财政部部长楼继伟近期表示：“存量债务将用3年左右时间进行置换，并且中央政府不再硬性下达置换债务额度，由省级政府根据偿债需要和市场情况自行确定置换规模。”

中金公司固定收益研究团队认为，存量债务在未来2～3年完成置换，意味着未来将提前置换未到期债务，即2016、2017年置换规模或小幅增加；但在债务余额制度管理下，地方政府发债的自主性增加。此外，在经济低迷的背景下，财政部等表示将加大财政政策力度，随着财政赤字扩大，地方政府债券中新增债券规模也会增加。预计2016年地方政府债券置换与新增规模总计约6万亿元。

就目前进度来看，2015年11月底以来，各地财政部门陆续向地方人大提交了2015年债务限额的议案，部分地方政府已经披露了2015年底债务限额。与2013年6月审计结果相比，宁夏和广西政府债务增长最快，涨幅超过一倍；湖北和重庆等少数地方政府债务规模较2013年6月下降。以2014年地方一般公共预算收入、上级补助收入和政府性基金收入3类地方政府收入来源衡量，债务率最高的是贵州，超过200%，辽宁、云南等地方政府债务率也超过100%。

从发行时间与频率来看，随着近日财政部下发《关于做好2016年地方政府债券发行工作的通知》，今年置换债发行会较去年提前开始，预计在春节后就可能启动。

关注后续地方债期限分布，是否会适当缩短期限

2015年发行的地方债平均到期年限为6.4年，而银行贷款一般以3～5年为主；相比之下，地方债的期限较长，但收益率却相对较低，从而给银行带来较大的期限错配风险及压力，也影响银行的持有意愿，使得一旦地方债供给较大时，将给市场带来较大的压力。

中金公司固定收益研究团队认为，商业银行在资产负债久期上天生具有的特点便是：负债端久期较短，如活期存款占总存款比重超过40%，一年以内的存款占比也将近40%；其通过期限错配，拥有拉长资产端久期的优势，从而获取收益；相比目前商业银行资产端以1～5年为主而言，地方债作为平均期限高达6.4年的资产，对商业银行拉长资产久期的作用明显。且从2015年发行的地方债来看，主要集中于2018年、2020年、2022年及2025年到期，截至2015年底统计的到期量分别为8289亿元、12388亿元、10553亿元及9191亿元；考虑2016年、2017年的发行仍较为集中，意味着商业银行在地方债这一资产配置上，或于2020～2027年集中大量到期，规模或超10万亿元。因此，在商业银行资产负债久期错配压力下，未来地方债的平均发行期限或将缩短。

且从二级市场来看，3年期的地方债成交较为活跃，市场出于配置的需求乐意持有，尽管市场也会出于做多长债的需求而买卖10年期地方债。

流动性是关键，仍需进一步完善地方债市场建设

中金公司固定收益研究团队指出，尽管去年10～12月地方债流动性有所提高，但目前仍较低。从债券市场的建设来看，流动性是其发展的关键，央行可以考虑将地方债类似于国债一样纳入抵押品管理范围等。

——提高流动性，尽可能提高统一度。地方债在收益率、风险方面类似于利率债，但在单支规模、流动性、个券差异较大的维度却像信用债；即便是同一个省份发出的地方债，由于又分为一般与专项、定向与公开、新增与置换，使得个券之间存在较大的差异，从而不利于流动性的提高。完善地方债市场建设如果从利率债的角度，可尝试尽可能提高地方债的统一度，也包括避免规模太小的地方债的发行，如2015年就有0.81亿元和0.82亿元规模的地方债发行，有17支地方债规模在10亿元以下。对于定向发行的地方债，是否完全不存在流动性，也值得商榷。

——盘活地方财政，进一步推广地方国库现金存款。如果2016年地方国库现金存款能推广到全国且较多，那么就会为银行买地方债提供多一个激励，有助于提高商业银行持有地方债的意愿。