人民币纳入SDR长期利好债市

资料来源：Wind，国泰君安证券研究

中国经济导报记者|曲静怡

近日，国际货币基金组织（IMF）正式将人民币纳入特别提款权（SDR）货币篮子，决议将于2016年10月1日起生效。人民币成为继美元、欧元、英镑、日元之后的SDR第5种货币。

业内人士认为，人民币纳入SDR标志着人民币作为储备货币地位明显上升，将逐渐成为IMF的188个成员国的候选储备货币，并带来人民币资产需求的大幅增长。

国泰君安证券分析师徐寒飞表示，人民币资产全球吸引力上升，首先利好债券市场。债市是境外机构获取人民币资产最便利、流动性最好的方式，人民币加入SDR将首先推动海外对人民币债券需求不断提高，长期来看将有利于国内债券市场的开放。但从短期来看，由于SDR的使用范围较小，人民币加入SDR的象征意义要大于实际意义，因此，该因素对债市短期的利好空间有限。

离岸人民币债市将快速发展

根据IMF的定义，SDR是一种可用于补充成员国官方储备的国际储备资产。IMF表示“特别提款权不是货币，也不是对基金组织的债权，而是对基金组织成员国的可自由使用货币的潜在求偿权。”换句话说，SDR只是一种账面资产，但这种资产可以换取可自由使用货币，其价值也体现在此。

中信建投证券分析师黄文涛表示，我国在进出口贸易中的地位已举足轻重，但在可自由使用货币上，目前人民币离IMF定义的可自由使用货币还有一段距离，这段距离主要体现在人民币在整个国际外汇储备中占比较小（截至2015年4月，境外中央银行或货币当局在境内外持有债券、股票和存款等人民币资产余额约6667亿元，约占全球外汇储备的0.6%～1%）、离岸人民币市场相对弱势（2014年底离岸人民币债券市场余额约为4800亿元人民币，占国际债券市场的0.4%）。

“不过，当人民币加入SDR之后，能够从名义上大大提升人民币地位，离岸人民币债券市场将会得到快速发展。”黄文涛称，我国跨国企业在外可以更多地发行人民币债券，一方面人民币债券的认可度上升，另一方面有助于降低我国企业的融资成本。在可预见的几年内，离岸人民币债券市场也将经历指数级的增长。在离岸人民币存量上升之后，境外机构对国内优质人民币资产的投资需求也将上升，其中，影响最大的便是对人民币国债的需求。

对于下一步的政策动向，黄文涛认为，目前，只有境外央行、国际金融组织、主权财富基金三类机构投资银行间债市是实行备案制，投资者可自主决定交易规模，并且放开了投资品种限制，除原先的现券和回购外，可交易远期、利率互换、债券借贷等经央行许可的其他协议。但除了这三类机构外，其他外资机构投资中国债券市场仍然受到比较大的限制，包括境外人民币的清算行和参加行。具体来说，除了主权类的三类机构之外，其他外资机构仍然是实行审批制，清算行和参加行除了现券之外可以参与回购，RQFII（人民币合格境外投资者）投资只限于固定收益品种。

“在正式加入SDR之后，若能放松至备案制，投资品种放开，境外机构可参与的深度提升，不仅有利于人民币的国际化，也将为境内债券市场引来更多的海外资金，利好利率债的需求。”黄文涛说。

短期对债市影响有限

有分析认为，加入SDR具有重要的象征意义，意味着人民币正式具有了国际储备货币的地位，也意味着其可兑换性和安全性得到了IMF的认可和背书。在此情况下，国内资本市场将更加国际化，吸引增量资金进入债市。

对此，中信证券分析师胡玉峰表示，从根本上说，决定人民币资产吸引力的关键在于国内的经济状况。而当前我国基本面并不乐观，加上美联储年内加息预期的影响，人民币资产吸引力有限，短期内资金流入的动力不大。对比中美两国国债收益率走势不难发现，随着美国经济复苏走强，中美两国国债到期收益率间的利差正呈现出逐步收窄的态势。在内部经济增长乏力、外部分流吸引强烈的条件下，预计人民币加入SDR后短期内不会有大量资金流入国内资本市场。

因此，人民币加入SDR短期内对债券市场的直接影响有限。申万宏源证券分析师韩思怡认为，首先，由于在实际操作中，各国行使SDR提款权时绝大多数都是兑换美元，直接引致的兑换使用需求不多；其次，由于很少有以SDR汇率或利率为跟踪目标的指数类金融产品，直接引致的配置性需求也不多。

“但人民币加入SDR将从长期为债券市场带来增量资金，促进债券市场的发展，推动国内债券收益率下行。”韩思怡认为，一方面，由于人民币国际地位提高，配置资金在中长期将会增加；另一方面，中国债券较高收益率在中长期有利于吸引外资进入，而短期人民币汇率快速贬值释放了远期的贬值压力，减少了汇率对冲成本，也有利于增加人民币债券套息利差，吸引外资进入，推动国内债券收益率下行。

推进人民币国际化，开放国内债券市场

对比国内债券市场与海外新兴市场的金融资产投资开放度，境外机构在中国债券市场的投资占比仍有大幅提升空间。Wind数据显示，目前，国际上中等发达国家和地区（韩国、台湾等）的境外机构参与债券市场的比率在5%～10%左右，而中国大陆在岸市场的境外机构债券投资占比仅2%，我们的开放程度离这一目标还有很大差距。对比全世界范围内金融市场的对外开放度，17个统计国家中，股票市场上境外投资者的平均持仓占比为28%，债券市场的境外机构持仓占比为16%。其中，13个新兴市场国家股市和债市平均对外开放度分别为26%和13%，美、日、德、英等发达市场的开放程度更高。

胡玉峰表示，成功加入SDR有利于后续进一步推进人民币国际化，长期利好中国债市的发展。将人民币纳入SDR货币篮子将在很大程度上显示出IMF对人民币作为国际贸易和金融体系中重要货币这一地位的认可，从而提升人民币在国际市场上的公信力，有利于鼓励各国以储备形式增持人民币或结算计价单位使用人民币。如此一来，则一方面能够吸纳更多的外部投资进入中国资本市场，另一方面有助于推动人民币“走出去”，双向促进，并与“一带一路”战略相结合，为人民币国际化进程再下一城。

长远来看，人民币国际化决定了人民币资产需求的增加，从而有助于进一步放开债市，加大对人民币债券市场的需求，提高境外资金对人民币债券的配资比例。随着资本项目开放后续进程的落实，有利于完善中国债券市场的定价机制，加快形成完善的收益率曲线。人民币债券作为重要的投资标的，后续将出现的变化值得关注。