内地企业美元债估值洼地凸显

中国经济导报记者|吴松

截至9月初，信用债二级市场的收益率已经下降到3~6个月期的银行理财成本线，信用债收益率已经被压缩到极限。在此背景下，内地企业境外发行的美元债估值存在丰厚溢价，其估值洼地下的投资价值逐渐凸显。

美国次贷危机之后，主要发达经济体相继施行史无前例的量化宽松，资金、资产利率相继下降到过去200年的历史低点。与此同时，我国经济进入债务冲顶阶段，央行货币政策维持稳健带动资产利率高位盘桓。这样一来，较高的投资回报率引导了全球资金进入亚洲债券市场，尤其是境内企业在香港发行的美元债。

从2014年开始，随着与非标资产相关的融资工具监管趋严，国内融资渠道收紧，企业尤其是房地产企业发行美元债券规模飙升。截至今年8月末，内地企业发行的美元债余额约3500亿美元，且发行速度不断加快。今年以来累计发行超过千亿美元，其中40%左右是房地产企业。

安信证券固定收益部研究员袁志辉表示，境内外债券投资者的风险意识和风险偏好截然不同，由此给出的评级差异非常大。一般而言，境内信用评级虚高，而境外评级过于严格，美元债的溢价需要体现信用差异，同时，美元债流动性略差也影响了投资者的交易成本。

综合而言，美元债的高估值凸显了市场制度以及投资者结构的差异，但是对于境内的银行理财等配置机构而言，美元债的劣势影响并不大，一旦投资通道打通，目前配置压力极大的境内配置资金将获得制度性红利。

袁志辉认为，一个必须考虑的风险在于汇率波动。假如持有期内人民币兑美元的汇率累计贬值幅度超过美元债对境内债券的溢价率，跨境投资美元债是不划算的。但是，随着国际经济格局的调整，我国贸易盈余已经趋势性回落，人民币兑美元汇率基本在均衡汇率附近，且美联储逐步进入加息周期，中短期内人民币兑美元汇率不存在继续大幅升值的基础。因此，在国内高收益资产稀缺的当下，跨境投资内地企业发行的美元债，对于被动配置资金而言是个很好的选择。