SDR对债市影响：无立竿之效，有渐成之功

中国经济导报记者|邵鹏璐

根据IMF（国际货币基金组织）8月19日发布的最新消息，IMF执行董事会已批准将目前的SDR（特别提款权）货币篮子延长至2016年9月30日。今年将对人民币加入SDR进行评估，并对SDR货币篮子的权重进行调整。现有SDR货币篮子延期主要是出于以下两方面的考虑：一是1月1日并不是一个理想的新货币篮子生效的时间点。二是一旦SDR纳入新的货币，使用者将需要更多的时间去做出调整，6到9个月是诸多使用者认为的调整时间窗。当然，延长现有货币篮子的有效期之后，人民币纳入SDR的评估期并没有发生调整。

申万宏源首席宏观分析师李慧勇表示：“从近期IMF公布的关于SDR评估的细节来看，人民币加入SDR的几率进一步提高，主要表现在以下几方面：一是人民币纳入SDR的评估仅需要得到70%的多数票支持即可，这使得人民币加入SDR的几率大增，此前市场关于70%还是85%的投票率尚存争议。但由于美国和日本的投票权合计占到22.97%的比重，因此，人民币加入SDR还将在很大程度上受制于美国和日本的态度，尤其是美国。二是IMF对人民币加入SDR的评估将综合考虑静态和动态的‘货币可自由使用’指标。从静态来讲，根据IMF公布的资料，人民币距离‘可自由使用’尚有一定差距，但从动态来看，人民币的国际化程度提高很快。如果综合考虑静态和动态指标，人民币加入SDR的几率无疑会更高。”那么人民币加入SDR对债券市场又有何影响呢？

对债券市场直接影响有限

申万宏源证券分析师韩思怡表示，人民币加入SDR货币篮子对债券市场的直接作用有限，主要体现在两方面：

一是直接引致的兑换使用需求不多。尽管持有SDR提款权的国家可以申请按一定比例兑换货币篮子中的外汇，但从实际操作来看，大部分国家在使用SDR的时候，都是选择美元，选择兑换欧元都非常少。因此，若人民币加入SDR，因其他国家行使SDR提款权而带来的人民币需求将非常有限。

二是直接引致的配置性需求不多。由于SDR毕竟只是一种“权利”或货币符号，而非实物的货币或者黄金，使得即使在全球市场上，也很少有以SDR汇率或利率为跟踪目标的指数类金融产品。因此，不同于A股指数纳入MSCI（明晟公司，美国著名指数编制公司）可能带来明确的指数类产品的增量配置，人民币加入SDR很难看到直接对应的被动配置需求。

将从长期为债券市场带来增量资金

但韩思怡也表示，人民币加入SDR将从长期为债券市场带来增量资金，促进债券市场的发展。

首先，配置资金在中长期将会增加。尽管带来的直接配置性需求有限，但加入SDR具有重要的象征意义，意味着人民币正式具有了国际储备货币的地位，也意味着其可兑换性和安全性得到了IMF的认可和背书。在此情况下，一方面，伴随着加入SDR过程中中国资本市场也更为开放，将有更多的对新兴市场投资资金参与到中国资本市场中来；另一方面，也有利于促进中国资本市场的国际化。例如，有助于促进A股指数纳入MSCI，国内债券市场也将被更多纳入债券类国际指数，如MSCI固定收益指数，从而带来配置性需求的增加。

其次，较高收益率吸引外资进入，同时减少汇率对冲成本，均有利于国内债券收益率下行。一方面，中国债券利率总体偏高，2007年至今，即使考虑到汇率对冲的成本，中美国债套息利差基本在0~3%之间波动，平均为1.79%，远高于日本、德国、英国等资本开放程度较高的国家套息利差均值非常接近0、波动区间基本在±1.5%的情况。因此，随着资本账户的开放，债券市场将更为开放，外资进入更为便利，总体上有助于吸引外资进入中国债券市场，最终在中长期消除套息利差溢价。

而另一方面，人民币贬值预期增大导致去年末以来国内债券对外资吸引力明显下降。人民币目前快速贬值后反而有助于消化其远期贬值预期。去年末以来，中国国债与美国国债的套息利差大幅下降，人民币贬值预期的上升是主要原因，导致中国国债和美国国债的利差大部分被汇率对冲成本所侵蚀。在此情况下，即使目前完全开放债券市场，中国国债对外资的吸引力也非常有限。而自央行调整人民币兑美元中间价形成机制以来，人民币即期汇率出现了快速贬值。韩思怡认为，目前人民币的一次性快速贬值有利于释放其在远期的贬值预期。贬值后，未来汇率掉期成本将下降，有助于提高中国债券与其他国家债券之间的套息利差，进而重新吸引境外资金进入中国债券市场。