二重集团未必是下一个“天威”

李树磊 何佳易

中国第二重型机械集团公司（以下简称“二重集团”）前身为成立于1958年的中国第二重型机器厂，旗下含上市公司二重重装，原为国务院国资委直属企业，2013年7月其100%股权被国资委无偿划转至国机集团。近年来，二重集团经营状况及财务状况显著恶化，目前已经严重资不抵债，且出现大规模债务逾期情况，中债资信将其级别在2014年9月降至B级，公司正在推进债务重组事宜，后续有一定不确定性，因此将其列入评级观察名单。

战略转型失利导致债务危机

二重集团主要从事重型装备制造业务，涵盖冶金设备、清洁能源设备以及石化设备等，所属行业具有强周期性特征，自2012年起随着下游钢铁、石化等行业景气度的迅速下滑，公司主要产品价格几近腰斩，收入显著下滑；由于技术工艺原因，公司材料利用率显著低于竞争对手，人员费用沉重，在行业景气高点时毛利率同一重、中信重工等企业相比仍落后10个百分点左右，产品价格下降时首先跌破其成本线，自2012年起二重集团的产品销售收入连其原材料成本也无法覆盖。主要上市公司二重重装自上市后的次年起便持续亏损，直到2014年亏损累计4年后主动退市。

投资方面，自2009年起，公司陆续举债建设镇江出海口基地、800MW大型模锻压机等项目，前者投资超过30亿元，主要为核电项目提供配套服务，后“福岛”事件爆发后核电审批收紧，该项目收益显著低于预期，目前每年仅可为公司带来2亿元左右的收入；后者为国产大飞机配套项目，投资超过20亿元，后者因大飞机项目进展缓慢，目前每年可为公司带来不到1亿元的收入，两个项目于行业景气高点开始建设，成本高企，同时可产生的收益显著弱于预期，在2014年被大规模计提减值损失。项目建设使公司背负了高额债务，累积亏损使公司自2012年起举借20亿元左右的资金用来维持日常营运，债务规模快速增长，但战略转型失利导致盈利未达预期，无法消化现存债务，导致出现危机。

目前二重及其控股子公司银行贷款等债务逾期规模共计82.98亿元

2014年公司经营性业务亏损37亿元，资产减值损失高达44亿元，利润总额为-84亿元。亏损规模的扩大使公司所有者权益大幅减少至-63亿元，已经处于严重资不抵债状态，资产负债率和全部债务资本化比率分别达到135.50%和162.56%。

截至2015年4月末，二重集团及其控股子公司银行贷款等债务逾期规模共计82.98亿元。目前公司已难以获得新增银行贷款，下属上市公司二重重装也已退市，基本无外部融资能力，国机集团通过委托贷款等形式为公司日常经营提供部分资金支持。

二重集团较天威集团预计可以获得更多的股东支持和政府支持

二重集团原为国务院国资委直属央企，为国家副部级单位，同时又有部分军工业务（收入7亿元左右），国资委及国机集团对其支持意愿仍然较为明显。国资委于2014年8月向国机集团下拨28.60亿元用于二重集团重组事宜，待二重集团债务重组后将实现注入。此外，2015年公司又向国资委申请了60亿元的拨款支持，目前尚未得到批复；二重集团裁减员工所发生的费用也均由国资委及国机集团负责筹措。

整体而言，二重集团较天威集团而言预计可以获得更多的股东支持和政府支持。根据与公司的沟通，中债资信了解到，公司目前正在推进债务重组进程，但债务重组具体内容不宜详尽透露。债务重组主要涉及金融机构债务，暂不涉及公开市场债务。考虑到国资委与国机集团较强的支持意愿，以及二重与各大金融机构较为密切的关系，债务重组具有成功的可能性。债务重组后，二重集团现有经营业务仍然疲弱，短期内公司需要依靠资产处置等非常规手段实现盈利。同时，同属于机械制造行业，国机集团可能通过业务分包、资产注入等方式为二重集团提供业务支持。

母子公司间的债务处理逻辑

此前，天威集团出现债务危机时，兵装集团采用了舍弃子公司、保全上市公司的方法，一方面将不良资产自保变电气剥离至天威集团，另一方面通过保变电气的定向增发取得上市公司直接控股权，最终天威集团债务危机愈演愈烈，兵装集团及保变电气却能安然无恙。

中债资信认为，二重集团的处理方式难以重复上述逻辑，原因在于：二重集团债务主要集中于上市公司（140亿元/160亿元），救助上市公司的难度与救助整个二重集团的难度差异不大；天威集团主要受光伏业务所拖累，输配电业务运营状况仍然良好，因而资产剥离价值较高，而二重集团业务系统性弱化，并没有上述结构性差异。事实上，二重重装2013年拟将其持有的部分资产出售至二重集团，通过重组收益避免股票被暂停上市，但上述协议未获国机集团批准，二重重装于2015年正式退市。

同时，由于二重集团为上市公司提供了大规模担保，因而同样无法采用丢弃上市公司、保全子公司的路径。中债资信推测，最终采用集团公司与子公司捆绑处理的一揽子解决方案的可能性较高，较大可能通过债务重组同时保全两者。

今年还本付息并非完全无可能

目前二重集团自身已无力偿还银行贷款，出现大规模的债务逾期，事实上处于信贷违约状态。从公开市场债务行为来说，二重重装发行的“08二重债”于2015年10月14日到期，届时需偿付本金3.10亿元及利息0.21亿元，二重集团发行的“12二重集MTN1”将于2015年9月26日偿付利息5650万元。

公司未来债券本息偿还取决于债务重组的结果以及股东支持、外部金融机构支持等，但债务重组不可能一蹴而就，所需周期可能较长。债务重组后，公司全部银行借款将转为资本金，同时国机集团将通过国有资本金注入的形式为公司提供部分资金支持，公司也可通过资产处置等方式获得部分流动性资金以偿还债务。事实上，2014年上述两支债券到期付息时，公司已经出现一定规模的信贷逾期现象，但公司仍及时偿付了相关利息，反映了公司对公开市场声誉仍较为看重，今年还本付息并非完全无可能。

总之，二重与天威同属于盈利显著弱化，严重资不抵债状态；按评级严格定义来看，二重与天威均处于违约状态；二重集团可以得到的外部支持仍显著优于天威集团；二重正在致力于债务重组，存在成功的可能性；二重公开市场债券的还本付息取决于债务重组结果及外部支持情况等，并非完全无可能。

（作者单位：中债资信评估有限责任公司）