地方融资平台在建项目获输血 如何界定成难题

中国经济导报记者|邵鹏璐

近日，国务院办公厅转发了财政部、人民银行、银监会《关于妥善解决地方政府融资平台公司在建项目后续融资问题的意见》（以下简称《意见》），这是对2014年9月国务院印发的《关于加强地方政府性债务管理的意见》（以下简称43号文）及2014年10月财政部印发的《地方政府存量债务纳入预算管理清理甄别办法》（43号文的配套文件，以下简称351号文），关于融资平台公司在建工程后续融资政策的具体细化。与以上两个文件相比，核心内容基本一致，但《意见》中新增了在建项目存量贷款可展期、银行贷款重点支持领域、国库库款可用于在建项目资金周转等内容。

在稳增长的背景下，基建投资仍为经济增长的重要抓手。此次《意见》的出炉，用9条举措来细化在建项目后续融资解决方案，此举意在保证合规的在建项目继续融资，稳步推进地方债务管理，稳定经济增长，防范和化解财政金融风险。但多位业内人士表示，在政策实施过程中，可能会面临一定的实际操作问题，尤其是符合条件的平台在建项目界定可能是个难题。

传统城投债或“改头换面”

城投债似乎一直被遗忘，齐鲁证券分析师罗文波谈到，在2014年以来历次关于地方债务清理、甄别、发行等内容的政策中，除去强调“地方债务与融资平台债务分离”、“融资平台不再新增政府债务”，撇清政府与融资平台的友好合作关系之外，仅仅将城投债务定性为“一般企业债”，而对于该类型债务如何解决只字未提。

2014年底，中证登发文将债项评级在AAA级以下企业债券剔出质押库，中低级别城投债与企业债一起遭遇“寒冬”。从收益率曲线来看，自中证登149号文（《关于加强企业债券回购风险管理相关措施的通知》）出台后，城投债收益率（以AA-与AA级为例）一直居高不下，即使降息与降准政策屡次出台后，国债收益率已连下几城，城投债依然反应漠然。对于被抛弃的城投债，政策似乎早已将其遗忘而任其自生自灭。而国务院办公厅此次转发三部委联合发文，虽然依旧没有提到城投债的偿还方式，但却是首次就地方融资平台后续融资问题提出解决方案。

此次《意见》的主要内容有：对于在建项目的存量融资，银行已放款的项目要继续放款，合同已到期的项目可继续申请贷款；对于在建项目的增量融资，优先采取PPP模式融资，若不适宜引入社会资本的，可由地方政府发行债务解决。

罗文波表示，对于政府来讲，虽然存量债务的解决方式仍未提出方案，但已上马的基建项目后续融资问题亟待解决。此次《意见》出台，对城投债的解决方式已不再是政府此前所定义的“企业债”融资，而是通过银行贷款、社会资本、债券发行等低成本融资渠道的“类地方政府债务”。这事实上是将城投债务部分并入地方政府债券进行处理，政府仍然希望银行、机构乃至社会资本继续提供在建项目后续资金。

此外，《意见》新增了地方政府可在地方债发行间隙通过盘活财政资金用于项目周转。“可以看出，政府意在扩大地方政府融资来源，保障在建项目存量和增量融资需求，稳增长意图明显。”中投证券分析师张超认为，“随着PPP在政策施压下加速推动，ABS（信贷资产证券化）、项目收益债、专项债券等新型城投类债务有望持续补充地方项目融资缺口。”

在张超看来，今年4月初国家发展改革委出台4个专项债券发行指引，鼓励发行企业债券、项目收益债券、可续期债券等专项债券，用于城市停车场、地下综合管廊建设、养老产业以及战略新兴产业。且上述4类专项债券与国家发展改革委此前的棚改专项债券一脉相承，为相关项目的城投公司提供了新的公开融资途径。且近日国家发展改革委公布的《项目收益债试点管理办法》（试行）也是这种监管思路的延续，未来传统城投债有望进一步“改头换面”，为地方基础设施建设持续输血。

平台在建项目界定或为最大难题

理想虽然丰满，现实却依然骨感。业内人士认为，融资平台在建项目的后续融资难言乐观。随着存款利率上限放开和利率市场化的逐步推进，银行资金成本的提升以及货币供应量的一再走低，决定着银行并没有那么强的能力和意愿对基建项目投放贷款。此外，社会资本的参与也尚未形成成熟的合作模式。

对于城投债而言，业内人士普遍认为，此次三部委联合发文能够减少其再融资风险，但对于债务甄别的问题则持有不同的观点。

第一创业证券分析师胡泽利相对较为乐观，据他推断，包括疏通融资渠道在内的如此密集的稳增长政策出台后，市场担忧的债务甄别问题可能暂时会被压下去，避免债务甄别结果影响到城投平台的融资和经济增长大局。

但多数业内人士认为，债务甄别或将是《意见》实施最大难题。张超表示，虽然城投债实质违约预期正在降低，但整体而言，城投债依然面临着甄别结果公布这“悬而未决”的估值风险。

城投平台虽然各监管机构都有各种定义，但落实到具体企业，是否属于城投平台是很难界定的，所以才会出现2013年审计署的名单与银监会名单不一致的情况。而2014年底的审计结果又迟迟没有出台，目前为止哪些企业属于城投平台就更没有定论。

中金公司分析师姬江帆认为，此次《意见》的实施效果，可能还需要配合地方政府债务甄别结果的披露，以及银监会和银行对于相关城投贷款授信给予新的指导原则。她分析认为，《意见》虽然总的精神上遵循地方政府债务管理方法，但实际行文中并没有解释城投平台在建项目融资与地方政府债务之间的关系。理论上城投平台在建项目融资未必最终都会被认定为地方政府债务。而如果是未能认定为地方政府债务的融资，银行在考虑是否展期时，可能会陷入两难境地。