美国结构融资缓慢复苏 资产证券化新片不断出现

债市观察·资产证券化之美国篇

资产证券化，是以特定资产组合或特定现金流为支持，发行可交易证券的一种融资形式。资产证券化产品最早出现于美国的20世纪70年代。历经四十余年发展，资产证券化产品在交易结构、基础资产、定价方法等方面日渐成熟，成为20世纪最重要的金融产品创新之一。

美国次贷危机爆发以来，资产证券化被认为是诱因之一，而遭受重创，全球资产证券化发展几乎中断。近两年，资产证券化再度复苏，成为各国家金融市场上不可或缺的融资产品之一。“它山之石，可以为错”，近期，本报编辑将陆续盘点海外国家资产证券化近两年的发展历程，以供中国市场参考，敬请读者关注。

中国经济导报记者|杨虹

2014，美国的资产证券化在缓慢复苏过程中，不断涌现许多新品种和新的管理方法，值得中国学习和借鉴。“如越来越多的新管理人进入CLO（企业抵押贷款支持证券）交易领域。”穆迪（Moody's）董事总经理胡剑告诉中国经济导报记者。

CLO专门管理人成趋势

美国既是资产证券化的发源地，也是迄今为止资产证券化规模最大的国家。目前在美国，CLO新发交易势头强劲，并在2014年创下历史新高。来自汤森路透、穆迪数据显示，2014年美国CLO新发交易达233笔，总值1240亿美元，发行笔数超过了2013年的174笔。

富国银行预计，2015年美国CLO发行量有望达到900亿美元，而摩根士丹利预测为750～850亿美元。

胡剑介绍说，目前在美国，新的管理人陆续进入CLO业务趋势明显：2014年有11家新管理人进入CLO交易领域，而2013年和2012年新进入该领域的管理人分别为7家和11家。截至2014年底，上述29家管理人在CLO市场所占份额为11%。

在美国，2014年前10大管理人的市场份额已从2013年的34%下降至30%，而拥有5笔或5笔以上未偿CLO交易的管理人（不包括10大发行人）在已发行CLO交易中的占比为53%，较一年前高出8%。

“通过推动新一轮管理人合并潮，美国风险自留规定可能会重塑管理人格局。”胡剑说。

光伏发电证券化逐渐成为ABS（资产支持证券）之一

目前，美国的光伏企业仍将继续寻求资本市场融资方案，以满足其增长所需资金需求，证券化已逐渐成为住宅及商业建筑屋顶光伏发电系统寻求债务融资的自然选择途径之一。为获得业务增长所需资金，少数大型光伏企业将继续寻求通过多种不同的资本市场解决方案以实现其融资途径的多元化。

胡剑指出，由于光伏行业往绩期较短，因此，该类资产在主要风险（包括运营、合同、政治及技术风险）评估方面具有一定难度。但到目前为止，美国的住宅光伏发电合同方均为信用品质出色的房主，因此现有光伏合同的违约率和损失率较低。

首单非机构证券化交易有望于2015年推出

美国的RMBS（家庭住房抵押贷款证券）市场上，出现了新的资产类别和交易结构，如SFR（单一家庭住宅租赁），由于主要市场发行人推出交易的环境不佳，2015年该产品新发交易将放缓，但某些SFR发行人将扩大其地域覆盖，规模较小的单一借款人SFR发行人可能会推出发行交易。

胡剑透露，近期创新的多个借款人SFR交易有望于2015年推出，但此类交易的操作风险仍是关注重点。另外，大型非银行服务机构可能会发行服务机构垫款支持的证券化交易，大额反向抵押贷款的发放将增加，次贷危机后首单非机构证券化交易有望于2015年推出。

值得一提的是，美国RMBS新发行量有望接近2014年水平，但仍然很低。分析人士指出，利率的上升将令某些抵押贷款的发放有所增加，并能够鼓励证券化。因为2015年长期利率的上升将导致套现贷款（cash-out loans）份额的增长及购买与再融资贷款份额的下降。不仅如此，由于银行开始倾向于持有更少在资产负债表上体现的贷款，所以，对于银行而言，证券化将成为一个更具吸引力的选择。

另外，2015年，美国CMBS（商业房地产抵押贷款证券）新发行规模将增至1100亿美元。

由于2014年底贷款发起人拥有众多的待推出交易，2015年初将延续强劲的发行势头。胡剑认为，拉高CMBS发行量的其他因素包括2005年发放的10年期贷款将到期，而特殊债券管理机构服务的贷款需进行重组，胡剑预计2015年初，美国房地产交易将保持活跃，收购相关融资将增加。