可交换债来袭利于盘活资产存量

分析师看点

中国经济导报记者|杨虹

针对今年宝钢集团发行的可交换公司债券的相关投资准入问题，日前，证监会新闻发言人张晓军表示，可交换公司债券是创新产品，符合相关法律要求，从债券所含换股权的角度来看，可交换债可以转换为公司股票，因此基金管理人可公开投资发行可交换债。
对于可交换公司债券，中国经济导报记者查阅以往资料发现，2009年7月13日，健康元药业集团股份有限公司发布公告，称拟发行不超7亿元，期限6年的可交换公司债，当时市场人士认为其有望成为国内首单可交换债。因为可交换债的利率比银行利率低得多，发债减贷，仅利息费用就可减少数千万元。遗憾的是，由于当时市场环境太差，出于对流动性的担忧，监管层已经停止新股发行，公司债和可转债都暂停审批；与此同时，股东不会选择在市场底部减持手中的股票，也不会愿意以当时的价格作为换股价来发行可交换债，所以“健康元可交换债”最终并未发行。直到2013年10月，中小企业可交换私募债“13福星债”在深交所发行，首支可交换债券才得以面世。
对于可交换债，张晓军指出，发行可交换债有利于盘活存量，拓宽融资渠道，推进经济转型升级。机构人士表示，可交换债是盘活存量的重要创新工具，有助于持有大量股权资产的企业集团盘活存量，进行流动性管理。而对于投资者而言，可交换债作为市场创新产品，为投资者开辟了又一投资渠道。这种股债结合型产品，具有攻守兼备的产品特性，可满足不同投资者的投资需求。

股债结合的可交换债券

可交换公司债券，全称为“可交换他公司股票的债券”，是指上市公司股份的持有者通过抵押其持有的股票给托管机构进而发行的公司债券，该债券的持有人在将来的某个时期内，能按照债券发行时约定的条件用持有的债券换取发债人抵押的上市公司股权。
业内人士指出，可交换债是一种内嵌期权的金融衍生品，可以说是可转换债券的一种。我国可交换债发行期限为1～6年，面值每张100元，发行价格通过市场询价确定。可设置赎回条款（包括到期赎回和提前赎回）和回售条款；换股期一般为发行结束之日起12个月后，同时设置的换股价不低于公告募集说明书日前20个交易日公司股票均价和前一个交易日的均价，并有一定程度的上浮溢价。
据了解，可交换债券与目前市场上的可转换债券、公司债券均有所不同，可转换债券为上市公司直接发行，未来可以转成上市公司自己的股份；公司债券既可以由上市公司发行，也可以由其他符合条件的公司来发行。而可交换债券只有上市公司的股东才有条件发行，因为在发行的过程中，必须使用上市公司的股票来进行质押担保和预备交换。
另外，相比可转换债券，可交换债由上市公司的股东发行，相比具有不摊薄公司股份的优点，可转换债的投资人未来可以转成上市公司自己的股份，但可交换债系投资人将来换成其他上市公司股份。其相似点是，二者都嵌入了期权，未来都可转换或交换为某家上市公司的股份，都可以设置类似向下修正条款，即可以设置赎回和回售款。与可转换债券不同的是，“可交换债的发行目的并非简单的间接股权融资，而是增加流动性，以持有的标的股票为抵押进行较低成本融资。另外，可交换债可以大量减持非限售股，平缓股价冲击。”海通证券分析师指出。
可交换债券与公司债券相比：其申报、发行、募集等方式与可交换债相同，但其不同点是可交换债券又具有换股的权力，相比公司债券，其债券中包含了类似换股权证的价格。

盘活资产存量，利于直接融资

在国家关于“用好增量、盘活存量”的政策背景下，“公开发行可交换公司债券，对于盘活上市公司股权存量、拓展上市公司股东融资渠道、支持经济转型升级有积极意义。”海通证券分析师指出，在贷款利率仍较高，非标融资渠道又受制约的当下，大力发展直接融资，并降低社会融资成本是推动经济转型过程中非常重要的部分。
2008年《上市公司股东发行可交换公司债券试行规定》（证监会公告〔2008〕41号）发布，据悉，当时出台的主旨是为了缓解上市公司大小非减持股份对股票市场的冲击。不过，由于市场原因，规定出台之后并没有一家公司提出发行预案。时隔6年之后，上海证券交易所2014年6月17日制定出台《可交换公司债券业务实施细则》。机构均表示，目前在我国发展可交换公司债券产品正当其时。
据了解，此前新华保险与宝钢集团的相关案例很有代表性，2014年4月初，新华保险发布公告，称收到公司股东宝钢集团通知，宝钢集团董事会决定，拟使用所持有的新华保险的部分A股股票作为标的股票，发行可交换公司债券，并计划在上海证券交易所上市交易。该可交换债的持有人，在债券发行12个月以后，可以将所持有的可交换债按照一定转换比例换取宝钢集团持有的新华保险A股股票。
据新华保险后期公告，该次发行于今年4月24日及9月23日分别获得国务院国资委批复同意及中国证监会发审委审核通过。

新闻链接

2009年健康元可交换债：2009年健康元药业集团股份有限公司曾以持有的丽珠集团A股股票作为标的正股提出可交换债发行方案，发行规模不超过7亿元，发行期限不超过6年，设有赎回、修正、回售条款,转股期为发行后24个月。从条款设置来看，健康元可交换债的向下修正、回售和提前赎回条款都要严格于现有可转债的条款，体现出公司促进换股意愿并不强烈,也不愿意以过低价格减持正股。
香港、台湾的可交换债：可交换债发行时初始换股价一般存在溢价；票面利率不低；提前赎回边界要高于我国的现存转债。同时海外市场的可交换债条款灵活性较大,还有税务理由赎回、现金交割等条款。
中小企业私募可交换债：2013年10月，第一支中小企业私募可交换债“13福星债”在深交所发行，发行期限1年，规模2.565亿元,标的正股为1000万股福星晓程股票，初始换股价25.65元（预计溢价率2%），票面利率6.7%，换股期为发行6个月后。根据目前公开的信息，“13福星债”设有向下修正条款。
今年8月第二支中小企业私募可交换债“14海宁债”也在深交所发行，规模3.6亿元，期限2年，标的正股是2000万股海宁皮城股票，票面利率7.3%，债项评级AA+；换股价18元（预计溢价率37%），无向下修正条款，设有两种提前赎回和回售条款。