专家：以主权信用等级为基准，对地方债采取差别化评级

中国经济导报记者|刘宝亮

今年10月，国务院和财政部先后出台《关于加强地方政府性债务管理的意见》（简称43号文）和《地方政府存量债务纳入预算管理清理甄别办法》（简称351号文）。地方债新规对债券市场将产生哪些影响以及信用风险趋势展望等问题成为业界关注焦点。
在日前北京举行的“地方政府债与城投债发展与风险展望”研讨会上，联合资信评估有限公司研究部副总经理李丹以“地方政府债风险研判”为题发表主题演讲，对美国和日本这两个国家既有代表性又有显著差别的地方政府债券的发行与偿还机制进行了对比与分析，介绍了国际评级机构对这两个国家地方政府债券风险特征的认识，并结合我国地方政府债券的发展，对我国地方政府债券未来所面临的风险进行了研判。“未来，我们要改变对地方政府债券无风险的认识，地方政府债券的偿还不能依赖中央政府的救助，更多的要取决于地方政府自身，地方政府债券出现风险而由投资者承担的可能性是存在的。”李丹分析称。
金融危机后，美日开始对地方政府债进行信用评级
据李丹介绍，从美国和日本的地方政府债券市场来看，起初地方政府债均未被要求强制进行信用评级。但由于2008年金融危机使得地方政府的财政收入普遍下降，美国地方政府债的违约率大幅上升，日本中央政府对地方政府的财政转移支付能力下降，部分自主税收能力较差的地方政府出现财政赤字、财政恶化的情况。为提升地方政府债的认可度，美国和日本地方政府债进行信用评级的比例大幅上升。例如，美国2011年当年发行的经三大评级机构评级的地方政府债券期数占当年地方政府债券发行总数的81%，日本2012年在52个发行市场公募债的地方政府中有48%的地方政府进行了信用评级，其中还有5个地方政府采用了双评级。
就美国地方政府债的信用评级而言，国际三大评级机构对于美国州及地方政府主体和一般责任债券的评级均关注州和地方政府的个体信用质量，并将地方政府的经济实力、管理和治理、债务情况等要素列为关键要素。由于未担保的收入债券主要靠项目自身收入作为偿债来源，因此对收入债券的评级类似于工商企业评级。
从日本地方政府债的信用评级来看，穆迪对于日本地方政府的信用质量等同于日本国家主权信用质量，标普和R&I（日本本土的评级机构）则是以日本国家主权评级作为评级上限，通过对各地方政府的经济实力、税收能力和财政健康状况的比较，对地方政府的信用评级采取了差别化。标普表示，为了便于投资者了解各地方政府的信用质量，有选择地投资地方政府债，因此其采取了差异化的信用评级。2012年度，穆迪所评的13个日本地方政府中，信用等级均为Aa3，与其所评的日本主权信用等级相同。标普所评的8个日本地方政府中，6个地方政府的信用等级与其评定的AA-级日本主权信用等级相同，两个地方政府被给予了A+级，低于其主权信用等级。而日本R&I也对部分地方政府给予了不同于国家主权的信用等级。
借鉴标普思路，对我国地方债采取差别化信用评级
据审计署2013年12月公布的全国政府性债务审计结果，目前地方政府债务的资金来源主要包括银行贷款、发行地方政府债券、企业债券、信托融资等。其中，银行贷款占债务总额比重达56.56%，发行地方政府债券和企业债券则分别占到3.71%和6.22%。Wind资讯统计数据显示，2014年1～10月，30个省市的城投债累计发行额度为14548.38亿元，总共发行1365支城投债。
李丹表示，之前我国投资者、评级机构及政府普遍认为，我国是单一制国家，地方政府都隶属于中央政府，财政体制也是地方对中央负责，因此地方政府债券基本是中央政府兜底的，没有风险，这也是今年自发自还试点地方政府债的信用等级均为AAA级的原因所在。而根据现在的43号文，“地方政府对其举借的债务负有偿还责任，中央政府实行不救助原则”，明确改变了这一判断。
“综合来看，地方政府债务的最终解决方案不能完全依赖上级或中央政府救助，地方政府债务出现风险而由投资者承担的可能性是存在的。当然，这些推测还需要通过实践来验证，也需要国家政策的进一步明晰。据此，投资者、评级机构都要对我国地方政府债券的偿还风险重新进行分析和判断，地方政府债务未来有可能出现延期拖欠、债务重组等风险事件。”李丹认为。
在李丹看来，一方面，结合美国、日本地方政府债券的发行制度框架，我国地方政府债券可以借鉴日本债券的发行审核制度。针对不同财政状况的地方政府，其债券发行审核流程有所不同，并且可以借鉴美国地方政府可以破产的制度，来约束地方政府发债规模。另一方面，从地方政府债券偿还风险来看，由于43号文中规定的中央不救助原则以及最终出现债务危机时中央政府是否能完全兜底的不确定性，可以借鉴标普对日本地方政府债券的评级思路，即为了便于投资者了解各地方政府的信用质量，有选择地投资地方政府债券，对地方政府债券采取差别化的信用评级。