地方政府债务置换助力 资产证券化有望扩容

中国经济导报记者|刘宝亮

国务院出台《关于加强地方政府性债务管理的意见》后，财政部将在此基础上，出台更进一步的存量债务清理处置办法。据中国经济导报记者了解，目前该办法正在省级财政部门征求意见。
在这个《地方政府性存量债务清理处置办法（征求意见稿）》（以下简称《办法》）中，对地方政府性存量债务的核实及处置、在建项目的后续融资、融资平台公司的分类处置等做了明确规定。海通证券分析认为，随着《办法》的落实和新《预算法》的实施，未来地方债规模将迅速扩大，资产证券化也将扩容。

债务清理核实：地方政府仍有一定自主性

海通证券首席宏观和债券研究员姜超认为，《办法》中对债务清理范围、甄别方法、争议解决以及债务锁定进行了具体规定，但在具体落实中地方政府或许还存在一定自主性，具有一定操作空间。
第一，债务清理范围扩展至2014年底，新增债务由地方政府确定。在《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（以下简称《意见》）中规定，债务核实需以2013年政府性债务审计结果为基础，该审计结果截至2013年6月末；而《办法》则进一步明确了存量债务清理截至2014年12月31日，2013年6月末～2014年底期间的新增债务以及2013年6月之前原有债务的变动情况由“地方政府性债务管理系统”确定。“《办法》并未明确规定管理系统的构成，而2014年自发自还政府债券的债务数据由财政部门提供，我们推测管理系统或为地方政府财政部门，因而在债务的认定方面存在一定自主性。”姜超说。
第二，争议解决机制较为宽泛。债务清理工作时间短、任务重，且存在很多模糊的地方，难免对债务性质、债务金额、偿债责任等存有争议，而《办法》规定，争议仅需经主管部门审核后，由同级财政部门商审计部门确认，报本级政府批准，并不需上级政府审批，因而争议的处理也有一定的灵活性。

存量债务处置：既严格又灵活，系统性风险趋降

国务院出台的《关于加强地方政府性债务管理的意见》，明确基本原则之一是“防范风险”，“牢牢守住不发生区域性和系统性风险的底线”。姜超认为，《办法》是对这一原则的落实和深化，进一步明确了化解风险的措施，政府兜底的意图更加明确。
第一，政府债务认定范围有所放宽。在之前发布的《意见》中，企事业单位存量债务纳入预算管理的范围仅限政府应当偿还的债务，即“直接债务”，对于“或有债务”，仅规定“地方政府要切实依法履行协议约定，作出妥善安排”。而在《办法》中则明确，“或有债务依法转化成政府债务的，转化部分纳入政府限额管理”，亦即或有债务转化成政府债务变得有理有据。
第二，明确要求统筹财政资金优先偿还到期债务。《办法》中规定各级政府应统筹安排各类财政资金，原则上要优先安排用于偿还到期政府债务，尚有剩余的方可用于其他支出。
第三，对非政府债务相对宽容，引导银行让渡部分利益。《办法》规定，对存量债务甄别后未纳入政府债务的部分，如项目收益能还本付息，但贷款期限与项目进程不匹配，可由债务人与债权人共同协商修订贷款合同，合理确定贷款期限；如项目长期收益能还本付息，但当期收益不能还本但能付息，在原贷款余额内，债权人可在一定期限内继续发放贷款；对融资成本过高、期限结构不合理的未到期债务，鼓励债务单位和债权人协商按合理回报水平和期限重新签订协议。
姜超认为，上述三种情形显然将有损银行利益，作出上述规定当视作为防范系统性风险而进行的利益协调。在此情况下，城投债的系统性风险将趋于下降。

在建项目后续融资：过渡期仍可按原渠道融资

海通证券债券分析师李宁表示，《办法》的最大亮点在于设置了一年以上的过渡期，在过渡期内符合条件的项目仍可按原渠道融资，缓解了原融资主体的再融资压力。
《办法》规定，2015年12月31日之前，符合条件的在建项目后续融资，政府债券资金不能满足的，允许由企事业单位通过银行贷款、企业债、中票等方式举借政府债务，并纳入预算管理和债务限额管理。2016年起只能通过省级政府发行地方政府债券方式举借政府债务，即过渡期将至2015年底。这需要满足两个条件：一是融资项目为在建项目，即2014年9月30日前，经相关投资主管部门依照有关规定完成审批、核准或备案手续，并已开工建设的项目；二是融资项目属于在2015年1月1日新《预算法》实施前，可以合法举借政府债务的保障性住房、公路、水利、土地储备等领域。
此前，市场普遍担心城投企业的再融资风险，并对新发的城投债是否仍有政府担保存疑。《办法》将缓解投资者对公益性城投债再融资风险的担忧，新发的符合条件的城投债明确为政府信用，将推动现存城投债（尤其是公益性较强城投债）收益率的进一步下行。

地方政府债放量不会一蹴而就

姜超说，根据《意见》和《办法》，通过债券甄别纳入政府预算体系的存量地方政府债务，将可用地方政府债券进行置换，此举将拉长债务期限，降低债务成本，增强债务的可持续性。根据审计结果，截至2013年6月底，2015年到期的直接债务余额约为1.86万亿元，考虑到新增债务，2015年到期的地方政府直接债务或为2万亿元以上。如果这其中50%进行债务置换，明年的地方政府债务将发行超1万亿元。考虑到自2009年首次发行地方政府债券2000亿元以来，其每年的发行量增长较为缓慢，2014年也仅达到4000亿元，供给迅速扩大或许难有需求支撑，因而其放量也不会一蹴而就。
李宁表示，今年以来，信贷资产证券化迅速扩容，存量地方债务的处置将有助于延续这一趋势。当前，随着利率市场化不断推进，银行存款逐渐被理财所取代，存贷比的约束使银行将信贷资产证券化的动力大大增强。未来监管层或鼓励银行将城投相关资产优先进行证券化，释放出的流动性可支持地方政府将非标债权转化为地方政府债券、资产支持证券等标准化资产。