地方融资平台加速启动海外发债步伐

今年3月，北京市基础设施投资有限公司成功通过海外子公司发行了3亿美元的5年期债券。截至5月底，募集资金已按规定回流国内，用于北京地铁6号线二期和8号线三期的建设。图为北京地铁6号线二期施工现场。CF

中国经济导报记者|刘宝亮

在土地财政难以维持、境内融资持续受压之下，地方政府融资平台正加速启动海外发债的步伐。继今年3月、6月北京京投公司在海外成功发行两期债券后，四川发展近日也在香港成功发行了一笔10亿元人民币的3年期“点心债”。
地方政府融资平台去海外发债理论上能够解决融资难、融资贵的问题。目前，除了京投公司、四川发展外，有多家地方政府融资平台开始和投资银行及评级机构接触，拟进行海外发债融资。
不过有专家认为，虽然到海外发债能降低基础设施建设融资的成本，同时让境外投资者有机会分享中国经济发展的成果，但是这种赴海外发债的情况也是利弊共存，不能一拥而上。地方政府既要考虑海外融资风险，也要考虑自己的偿还能力。

地方政府融资平台试水海外发债

据有关部门估算，在现有的资金供需条件下，扣除政府财政收入（包括土地收入）之后，2013年～2020年，中国城镇化建设资金缺口近30万亿元，平均每年约3万多亿元，按2012年的统计口径来计算，相当于全社会新增贷款的30%。
今年4月，国家开发银行规划局副局长胡东升在兰州参加有关城市发展的论坛时也曾表示，未来3年，中国城镇化投融资资金需求量将达25万亿元，城镇化建设资金缺口约为11.7万亿元。
面对城镇化建设的巨大资金缺口，今年以来，陆续有地方政府融资平台将眼光投向了海外债券市场。
今年3月，北京市基础设施投资有限公司（简称京投公司）成功通过海外子公司发行了3亿美元的5年期债券，成为首家在海外市场发债融资的地方融资平台公司。
京投公司是一家承担着北京市轨道交通等基础设施项目的投融资、前期规划、资本运营及相关资源开发管理等职能的国有独资公司。2004年至今，京投公司利用多种低成本融资模式，与5年以上中长期贷款基准利率相比，累计为北京市地铁建设节约了70亿元。
据介绍，这笔3亿美元的5年期债券获得了超过15亿美元的踊跃认购，债券票面利率为3.625%，实际利率为3.705%，为近年来北京市市属国有企业同期限美元债券票面利率最低。京投公司副总经理郝伟亚表示，截至5月底，募集资金就已按规定回流国内，用于北京地铁6号线二期和8号线三期的建设。
尝到海外发债的甜头后，6月底，京投公司又成功发行了一笔12亿元人民币的3年期点心债，这是其今年海外设立的20亿美元中期票据计划发行的一部分，该笔债券票息3.75%，较境内融资成本有明显节约。
点心债最初是指在香港发行的人民币债券，其份额虽小但颇受欢迎，如“点心”一般，近年来已被投资者广泛用于指称大陆以外的人民币债券。
“京投公司率先涉足海外债券市场，可能引发包括城市轨道交通公司在内的地方融资平台效仿，以期在当前财政收入趋紧的大环境之下开辟多元化融资渠道。”在京投公司试水海外债券市场后，评级机构标准普尔给出了这样的预测。
话音未落，7月24日，四川省政府地方投融资平台——四川发展（控股）有限责任公司就发行了一笔10亿元人民币3年期点心债券，发行利率为5.15%。四川发展因是地方国企，且又是首次在海外市场融资，故采取了多种增信工具来为发行保驾护航，尤其引人注目的是首次采用银行提供的备用授信工具。
“在多种增信措施中，我们首次采用了银行提供的备用授信，这是在境外发债市场上第一次采用，不少海外投资者对此比较有兴趣。“一位中资机构承销人士透露，这笔债券海外投资者认购较为热情，共获得了45亿元认购，实现4.5倍超额认购，而5.15%的发行利率也比指导利率低了5个基点。

海外发债具有成本低、期限长优势

地方政府融资平台为何纷纷选择海外发债？多数分析人士认为，这主要考虑的是成本和期限的问题。
中投顾问金融行业研究员霍肖桦表示，赴海外发债这一融资模式的好处主要表现在利率的差异上，国内城投债的利率一般在7%左右，而海外发债的利率不到4%，后者明显具备低利率成本优势，将近省了一半的成本，大大减轻了债务的压力。
“境外发行债券的利率相较内地偏低、而周期一般又相较内地偏长，这有助于减轻地方融资平台的偿本付息压力，对于投入期较长的城市公共设施类建设项目，明显是个超级利好。”财经评论员、中国金融智库研究员杨国英表示。
中国社科院财经战略研究院助理研究员吕风勇也认为，海外发债在成本、期限和体量上都比较有优势，加上目前对融资平台的各种约束比较大，这样一个新的方法应该会受到很多发债方的推崇。
中国经济导报记者注意到，京投公司和四川发展都是肩负着各自区域内交通投资重任的国有控股企业。而目前，中国正大力推进城市轨道交通的发展，计划在2020年前建成6000公里的城市轨道线路。标准普尔预计，2014年～2020年，中国新建地铁线路需要2万亿～2.5万亿元人民币（约合3200亿～4000亿美元）的投资。以北京为例，今年将增加60公里运营里程，未来7年进一步增加440公里，几乎较现有里程翻番。
标普认为，鉴于城市轨道项目的巨大规模，以及地方政府已处于高负债水平，相关财政负担可能令政府越发难以承受。比如，根据最近对北京市政府的审计报告，截至2013年6月，北京市政府承担的轨道交通相关债务达1519亿元人民币，占到市政府总债务的约20%。
标普预计，2015年前，地方政府的资金注入将占建设城市轨道网络所需投资的30%～40%。此外，地方政府还可能为项目建设提供隐含债务担保。不过，随着地方政府试图控制不断攀升的债务水平，对地铁公司的支持可能会开始减弱。
“海外融资帮助京投这类城市轨道交通投融资公司实现融资渠道的多元化，且由于目前美元的利率低于人民币的利率水平，海外融资也降低了融资成本。”标普分析师吕岚表示。
中国国际经济交流中心信息部部长徐洪才认为，到海外发债能降低国内基础设施建设融资的成本，也给境外投资者打开一个参与中国经济建设的通道，让他们有机会分享中国经济发展的成果。

不是所有省份都能海外发债

然而，不少业内人士也对地方政府去海外发债融资存在的风险表示担忧，强调地方政府一定要量力而行，审慎决策，维护好融资平台和地方政府的信用。
“赴海外发债并不是百利而无一害，这一过程中还是存在一定风险的。”霍肖桦表示，地方融资平台赴海外发债，首先要树立风险意识，海外发债比国内发债更为严格，必须符合国际金融市场的商业规则，要完全按照债务资金的使用和偿还规则行事。其次是汇率风险，海外发债多是以其他国家的纸币结算，汇率的波动会影响偿债的能力。
业内人士指出，由于赴海外发债对信用等级要求比较高，所需法律文件、信息披露等资料较多，很费时间，而且往往还需要设立境外子公司、壳公司或控股公司作为发债主体，因此并不是所有的省份都能够在国际市场上发债融资，未来能够发债融资的地区主要包括一线城市及一些省会城市。
近些年，融资平台公司成为地方政府举债主体，截至2013年6月底，在地方融资平台公司债务中，政府负有偿还责任的超4万亿元（40756亿元）。对此，金融监管部门加强了对地方政府及融资平台公司的信贷管理，贷款规模得到有效控制。地方政府通过信托等影子银行融资的渠道也被收紧。
杨国英表示，在地方债务规模整体不降反升之下，对任何带有创新色彩的地方融资新模式，无论是境外发债，还是自行发债，均应持谨慎态度，以防止地方债务规模的持续扩大。这在地方政府土地财政依赖已经“被动弱化”的情况下，更应引起高度重视。
他认为，针对当下地方融资平台加速启动境外发债步伐的态势，在整体肯定其积极作用的同时，更应及时出台相应的防范措施。
一是应结合地方政府的债务现状，在认真核准的基础上，再考虑是否对当地融资平台的境外发债放行。一般而言，如果一个城市的债务率已经超过80%、偿债率已经超过20%，在其债务率和偿债率没有明显降低的情况下，不宜再度新增任何形式的新债。
二是应结合具体的发债项目，并在审慎评估的基础上，再考虑是否对其境外发债放行。比如说，针对经济发达地区，在其基础设施建设已相对饱和之下，即使其债务率和偿债率并未达到警戒线，但如果其发债项目仍然是基础设施建设项目，也不应对其境外发债放行。
此外，还应结合地方政府的本级财政收入状况，如果一地的本级财政收入增速已处于下降通道，尤其是地方政府一直极为依赖的土地财政收入，其未开发的国有土地已经大幅减少、或当地楼市已明显不景气，这时即使其债务率和偿债率并未达到警戒线、其发债项目具有一定的可行性，也应该对其提高警惕，因为这表明当地的整体偿债能力已经每况愈下。